诺诚健华（9969.HK）2025年年报点评

投资要点 西 南证券研究院 奥布替尼销售强劲增长，成功授权Zenas BioPharma。奥布替尼2025年销售额为14.1亿元（+41%）。四个已获批适应症（复发难治性CLL/SLL、复发难治MCL、复发难治MZL及1L CLL/SLL）均纳入国家医保目录。奥布替尼成功授权ZenasBioPharma，合作总交易金额超过20亿美元，刷新中国自免小分子领域的对外授权记录。展望2026年，奥布替尼治疗ITP预计于2026年上半年递交上市申请，治疗SLE的Ⅲ期注册临床试验于2026年Q1启动，2025年Q3启动治疗PPMS的III期PriMroSe临床试验，治疗非活动性继发进展型多发性硬化（naSPMS）的III期Monarch试验预计将于2026年Q1启动。 分析师：汤泰萌执业证号：S1250522120001电话：021-68416017邮箱：ttm@swsc.com.cn 潜力产品陆续进入收获期，肿瘤自免齐开花。公司拥有两款TYK2抑制剂，ICP-332治疗中重度特应性皮炎的III期注册临床试验已完成患者入组，预计2026年年中数据读出；治疗白癜风的II期临床试验也已经完成患者入组；治疗PN患者的全球II期临床研究已于2025年底启动患者招募。ICP-448治疗银屑病的III期注册临床试验已完成患者入组。ICP-248是一款Bcl-2抑制剂，联合奥布替尼一线治疗CLL/SLL完成注册性III期临床患者入组；治疗BTK抑制剂经治的套细胞淋巴瘤（MCL）的注册临床试验正快速推进；联合奥布替尼对照非共价（可逆）BTK抑制剂匹妥布替尼（pirtobrutinib）治疗r/r MCL的一项III期随机、双盲、多中心研究将于2026年启动。 数据来源：聚源数据 早期管线阶梯布局，多款ADC项目蓄势待发。ICP-B794（B7H3 ADC）的IND于2025年7月获批，目前处于剂量递增阶段，早期临床数据显示出其良好的药代动力学特征及耐受性。ICP-B208（CDH17 ADC）的IND申请于2026年3月提交，获批后将快速推进至临床阶段。此外，公司计划于2026年内再提交至少两项ADC的IND，进一步拓展公司差异化的实体瘤管线。ICP-538（VAV1分子胶）的IND已于2026年2月获批，并于2026年3月启动健康受试者入组。ICP-054（IL-17小分子抑制剂）的IND申请于2026年2月提交CDE。 相 关研究 盈利预测：诺诚健华业绩成长确定性较强，管线陆续进入收获期，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为20.2、24.4、28.4亿元。 风险提示：研发不及预期风险，商业化不及预期风险，市场竞争加剧风险。 盈利预测 关 键假设： 假设1：假设奥布替尼二线cLL/sLL适应症2026-2028年市占率分别为15.3%、16.3%和16.3%，二线MCL市占率分别为9%、9.5%和9.3%，二线MZL市占率分别为11.6%、12.6%和13.6%，一线CLL/SLL市占率分别为2.8%、4.3%和5.6%，ITP 2027-2028年市占率为0.3%和0.8%，预计奥布替尼2026-2028年收入为17.7、20.5和23亿元。 假设2：坦昔妥单抗（Tafasitamab）假设2026-2028年市占率分别为1.2%、2.5%和3.8%，预计Tafasitamab2026-2028年收入为1.2、2.6和4.1亿元。 综 上，我们预计公司2026-2028年 营业收入分别为20.2、24.4、28.4亿元。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025