降级以减少；更多的隧道，更少的灯光

Flashnote2017年8月9日2017年第二季度业绩因销量和均价差而比HSBCe低24％没有新产品发布，Outlook静音降级以降低新的TWD146的目标价（从TWD165）2017年第二季度业绩低于预期。Tung Thih Electronics（TTE）报告其2Q17净收入为TWD 1.17亿新台币（EPS TWD1.37），比上一季度增长40％，但比去年同期下降56％，未出现HSBCe下降24％，共识下降45％。 2017年第2季度的收入为新台币16.84亿元，较上一季度下降18％，较去年同期下降26％，与我们的预期相符，但比市场预期低23％。毛利率从2017年第一季度的历史低点24.4％改善至25.7％，这要归功于对Maruti Suzuki的销售额增长（占销售额的12％，高于2017年第一季度的5％），利润率更高。尽管如此，GPM仍低于2016年第二季度的33.6％和HSBCe预测的26.4％和共识的30.1％。净收入1H17净收入为2.01亿新台币（EPS为TWD2.36），同比下降71％。客户的库存调整时间长于预期。TTE表示，由于销售疲弱，主要客户江铃汽车，长城汽车，上汽通用五菱和长安的库存调整可能会持续到2H17。我们注意到，长安汽车，上汽通用五菱和长城汽车1H17的销量增长缓慢，从-8％至3％。 7月份又是一个令人失望的月份，收入为4.64亿新台币，同比下降27％，较上月下降14％，创2015年2月以来的最低水平。TTE于7月开始为长安的新款H6和WEY VV5提供环视摄像机。但是，销量很小，预计不会对2017年的收入做出有意义的贡献。我们对购买2018年的中国汽车需求保持谨慎 目标价（TWD）上一个目标（TWD）146.00165.00分享价格（TWD）上/下195.00-25.1%（截至2017年8月9日）市场数据市值（TWDm）16,563自由浮动80%市值（百万美元）548BBG3552 TT300万个ADTV（USDm）15RIC3552.TWO金融与比率（TWD）年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e12 / 2019e汇丰每股收益14.226.727.948.62汇丰EPS（上）-8.288.618.99变化（％）--18.8-7.8-4.1共识每股收益14.469.4312.4714.70PE（x）13.729.024.622.6股息收益率（％）3.82.22.42.7EV / EBITDA（x）9.317.517.015.6净资产收益率（％）30.313.615.615.752-周价格（TWD）540.00320.00100.00税收补贴到期。定价压力抑制了利润率前景。随着中国汽车需求的减弱，我们继续看到汽车零部件供应商之间激烈的价格战，从而给TTE带来严重的价格压力。因此，我们担心，随着公司的PAS（停车辅助系统）和摄像头模块（占混合收入的85％）越来越商品化，有限的增值来区分，TTE的低GPM可能会成为未来1-2年的常态他们。 TTE的新产品（例如车道偏离警告等）最早要到2019年才会投放市场。降级以减少。我们将2017-19年的预测下调了4-19％，以反映TTE的前景更加黯淡。我们将新的价格目标定为TWD146（从TWD165），08/16 02/1708/17目标价：146.00最高：495.00最低：170.50当前：195.00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Jeremy Chen *非技术分析师汇丰证券（台湾）有限公司jeremy.cm.chen@hsbc.com.tw+8862 6631 2866Eddie Huang *助理汇丰证券（台湾）有限公司eddie.cy.huang@hsbc.com.tw+8862 6631 2870基于相同的18.4倍P / E倍（自2009年以来的平均值），并转换为2018年 每股收益（来自3Q17e-2Q18e）。由于股价有25.1％的下跌空间，我们将TTE评级下调为“减持”。*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证✔ 在《 2017年亚洲货币经纪》投票中投票披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司查看汇丰银行全球研究部：台湾股本汽车配件降级以减少；隧道更多，光线更少东通电子（3552 TT）降级降级 资质●汽车配件2017年8月9日2收入EBITDA营业利润PBT汇丰每股收益40.150.756.051.751.5-24.1-45.4-52.2-56.5-52.711.92.91.316.618.17.18.38.48.68.6财务与估值：Tung Thih电子降低净债务变化927549 3 -106比率，增长和每股分析资料来源：公司数据，汇丰银行价格相对年至12 / 2016a 12 / 2017e 12 / 2018e 12 / 2019e 同比变化比例（％）642.00542.00442.00342.00242.00642.00542.00442.00342.00242.00142.0042.00不适用财务报表估值数据年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e12 / 2019e年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e12 / 2019e损益摘要（TWDm）电动汽车/销售1.82.42.22.0收入9,8637,4838,3758,966EV / EBITDA9.317.517.015.6息税折旧摊销前利润1,9161,0461,0771,166电动/ IC3.53.43.43.3折旧及摊销-210-230-250-270PE *13.729.024.622.6营业利润/息税前利润1,706816826896PB3.94.03.73.4净利息-23-31-20-20FCF产率（％）-3.20.62.53.3PBT1,591691806876股息收益率（％）3.82.22.42.7汇丰PBT1,591691806876*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-387-122-135-146净利1,204569672730汇丰净利润1,204569672730发行人信息现金流量摘要（TWDm）股价（TWD）195.00自由浮动80%经营现金流量125460761906目标价（TWD）146.00部门汽车零部件资本支出-252-200-200-200路透社（股票）3552.TWO国家台湾投资股利产生的现金流量-639-444-363-635-388-361-385-403彭博（股票）市值（美元）3552 TT548分析师联系陈+8862 6631 2866FCF权益-536107406540资产负债表摘要（TWDm）ESG指标无形固定资产0000有形固定资产1,4961,4661,4161,346环境因素指标治理指标当前资产7,7087,1267,6988,240温室气体强度（千克/美元）不适用董事会人数不适用现金及其他519170367673能源强度（千瓦时/美元）不适用平均董事会经验（年）不适用总资产9,6479,0349,55710,028减少二氧化碳的政策不适用女董事会成员（％）不适用经营负债3,6653,0933,3073,450社会指标董事会成员独立性（％）不适用债务总额净债务1,7551,2361,9551,7852,1551,7882,3551,682员工成本占销售额的百分比员工流动率（％）不适用股东资金投入资金4,2275,0204,1615,3284,4715,4394,798多元化政策无5,463收入/ IC（X）2.31.41.61.6142.00投资回报率29.613.012.813.742.00鱼子30.313.615.615.7201520162017资产回报率13.46.17.27.5 东通电子相对台湾加权指数EBITDA利润率19.414.012.913.0营业利润率17.310.99.910.0资料来源：汇丰银行EBITDA /净利息（x）84.133.953.858.3注：于2017年8月9日收盘价净债务/权益29.242.940.035.1净债务/ EBITDA（x）0.61.71.71.4每股数据（TWD）EPS Rep（稀释）14.226.727.948.62汇丰每股收益（摊薄）14.226.727.948.62DPS7.504.274.765.17账面价值49.9449.1652.8356.69 资质●汽车配件2017年8月9日3表1. Tung Thih 2Q17业绩与HSBCe和彭博一致预期（TWDm）2Q17a2017年1季度生活质量16年2季度同比汇丰银行差BBG con。差营业额1,6842,049-17.82,283-26.21,696-0.72,180-22.7毛利432501-13.7767-43.6448-3.5656-34.2运利润130193-32.5442-70.5206-36.9384-66.1净利1178439.7269-56.4153-23.5212-44.8每股收益（新台币）1.370.9939.53.18-56.81.80-23.62.65-48.1保证金（％）毛利25.724.433.626.430.1运利润7.79.419.312.217.6净利6.94.111.89.09.7资料来源：公司，彭博社，汇丰银行估计表2.汇丰银行估计新旧债券 最新。 最老的。 更改（TWDm）2017财年18财年FY19e2017财年18财年FY19e2017财年18财年FY19e营业额7,4838,3758,9668,6939,1219,670(13.9)(8.2)(7.3)毛利1,9002,0802,2382,2692,2932,415(16.3)(9.3)(7.3)运营利润8168268961,012925965(19.4)(10.7)(7.2)净利润569672730700729761.08(18.8)(7.8)(4.1)每股收益（TWD）6.727.948.628.288.618.99(18.8)(7.8)(4.1)保证金（％）毛利率25.424.825.026.125.125.0(0.7)(0.3)(0.0)运营利润率10.99.910.011.610.110.0(0.7)(0.3)0.0净利润同比（％）营业额7.68.011.98.17.18.18.04.97.96.0(0.5)0.00.3毛利9.57.61.15.3运营利润1.38.4- 8.54.3净利润18.18.64.04.5每股收益18.18.64.04.5资料来源：汇丰银行估算估值与风险我们将2017-19年的预测下调了4-19％，以反映TTE的前景更加黯淡。基于相同的18.4倍本益比（自2009年以来的平均值），我们将新的目标价格定为TWD146（从TWD165），并推至2018e EPS（从3Q17e-2Q18e）。由于股价有25.1％的下跌空间，我们将TTE评级下调为“减持”。我们对中国汽车销售持保守态度，随着竞争加剧，利润率压力持续存在；同时，我们预计TTE的其他新产品将不会在短期内为公司做出重大贡献。上行风险包括：1）中国汽车销量复苏速度快于预期； 2）竞争加剧导致定价环境更为温和； 3）ADAS实施速度超出预期； 4）成功获得新客户订单； 5 ）来自D2XX的增长好于预期。图1. 12个月远期PE区间图2. 12个月远期PB区间与鱼子7006005004003002001000Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-1416年1月25倍20倍15倍10倍14.012.010.08.06.04.02.00.0Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-161年期市账率（X）鱼子35%30%25%20%15