中国中免作为全球免税市场的领跑者，依托海南自贸港封关运作的政策红利，在渠道网络、供应链能力、会员运营、国潮出海四大领域实现突破性发展。公司核心业务涵盖免税商品销售、有税商品销售及配套服务，其中免税商品销售为核心收入来源。2025H1公司实现营业收入281.51亿元，海南离岛免税市场占有率同比提升近1个百分点，三亚国际免税城成功挂牌国家AAAA级旅游景区，新引进超60个品牌强化供给能力。公司加速推进战略转型，核心市场优势进一步巩固，渠道布局多点突破，中标广州白云机场T3航站楼等多个口岸免税店经营权，青岛、厦门等市内店焕新开业并探索“免税+有税”融合模式，海外业务首次进入越南市场实现零的突破。同时，数字化运营持续深化，2025H1公司会员人数突破4500万，存货周转率同比提升，运营效率提升与新业务拓展共同构筑起业绩反转的核心支撑。
免税行业依托消费与行业双重利好实现规模扩张，品类结构向美妆、轻奢等方向升级。2024年全球免税及旅游零售市场规模741.3亿美元，同比增长3%，恢复至2019年的85.8%。随着消费信心恢复、国际航线进一步复苏及市内免税政策落地，预计2025年市场规模将接近770亿美元，2028年有望超830亿美元。中国免税行业迎来多维度政策利好，离岛免税政策持续优化，市内免税政策落地，跨境电商监管完善，出境游复苏带动口岸免税。2024年中国出入境人数达6.1亿人次，同比增长43.9%，内地居民出入境达2.91亿人次、外国人6488.2万人次，同比分别上升41.3%/82.9%。居民收入提升与消费群体结构变化推动免税消费高端化、多元化，2025年中国居民人均可支配收入达4.34万元，扣除价格因素，同比实际增长5.0%。高端需求有望迎来温和复苏及持续释放，2025年中国内地个人奢侈品市场同比降幅已显著收窄至3%-5%，2025Q4市场延续复苏态势，服饰及皮具箱包品类表现尤为亮眼。
中国中免凭借“免税+有税”双轮驱动架构，叠加文旅融合场景创新与市场化运营机制完善，后续成长空间广阔。公司是国内唯一覆盖离岛、口岸、市内三大免税渠道的运营商，场景覆盖消费者“出入境、离岛、本地消费”全旅程。公司已与约1600个国际品牌建立直接合作关系，涵盖蔻驰、雅诗兰黛、兰蔻、迪奥、海蓝之谜等国际一线品牌，并成功引入超200个新品牌。公司积极推进数字化转型，构建了“数字中免”生态体系，涵盖采购、营销、运营、服务四大板块。公司凭借行业积淀与全渠道布局，已形成强大的品牌影响力，“中免集团”品牌价值为1293.47亿元，蝉联旅游服务行业第一。公司通过会员体系建设提升用户粘性，推出普卡、银卡、金卡、铂金卡、钻石卡五级会员体系，过去一年内累计消费超10万且精品类消费占70%以上的高净值会员年均消费频次超过会员整体水平的3倍，人均消费金额亦超过会员整体水平的30倍。
基于行业趋势与公司各区域增长逻辑，预计中国中免2025-2027年营业收入分别-1.9%/+8.6%/+12.6%；归母净利润分别-15.2%/+38%/+19.7%。中国中免估值显著低于行业平均水平，2026年PE为30.1X，低于行业平均水平。考虑到公司作为行业龙头，具备政策红利加持、全渠道布局、供应链优势及数字化赋能等核心竞争力，未来业绩增长确定性强，估值有望修复。首次覆盖，给予“买入”评级。主要风险包括宏观经济与消费复苏风险，行业竞争加剧风险，政策落地不及预期风险，渠道调整风险。
