结构逆势升级，经营显现韧性

啤酒2026年03月11日 强推（维持）目标价：67元当前价：57.04元 重庆啤酒（600132）2025年报点评 结构逆势升级，经营显现韧性 事项： 华创证券研究所 公司发布2025年报，25年公司实现营业总收入147.2亿元，同增0.5%；实现归母净利12.3亿元，同增10.4%；实现扣非归母净利11.9亿元，同降2.8%；单Q4公司实现营业总收入16.6亿元，同增5.2%；实现归母净利-0.1亿元，24年同期为-2.2亿元；实现扣非归母净利为-0.3亿元，24年同期为-0.8亿元。25年公司派发现金分红12.1亿元，同增4.2%，对应25年分红率为98.3%。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 评论： ❖Q4高端表现超预期，引领吨价提升。单Q4看，公司啤酒业务收入同增8.8%，其中量/价分别同增2.9%/5.7%，吨价受益于产品结构升级，表现优于业绩快报预期。具体分档次看，Q4高档/主流/经济产品收入分别同比+21.4% /-9.6% /-29.4%，预计嘉士伯、1664、乐堡等高端产品迅速放量，同时重庆/山城/大理等主流、经济品牌价格带预计实现升级。分地区看，西北区/中区/南区分别同比+28.2%/-0.6%/+10.4%，判断疆内、云南受旅游、基建红利实现较好增长。整体来看，25Q4营收同增5.2%，表现符合我们前期的判断。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股)48,397.12已上市流通股(万股)48,397.12总市值(亿元)276.06流通市值(亿元)276.06资产负债率(%)67.92每股净资产(元)4.1412个月内最高/最低价60.42/51.80 ❖成本红利延续，毛利带动盈利提升。25Q4成本红利持续释放，吨成本大幅下修，叠加产品结构持续升级及佛山工厂折旧平滑，综合毛利率低基数下提升13.0pcts。 费 用 端 ， 公 司 销 售/管 理 费 用 率分 别 实 现37.2% /9.0%，同 比+2.8pcts/+1.9pcts，考虑系公司加大体育、音乐等场景化营销投入及货折政策支持促进销售。此外，Q4所得税占利润比例明显提升，判断系未确认递延所得税资产的暂时性差异影响所致。综上，公司Q4实现归母净利率-0.6%，同比24年同期提升13.1pcts。 ❖经营展现韧性，26年增长动能充足。25年场景受损背景下，公司年末经营韧性凸显，高端产品比重较大的重啤在前三季度需求承压明显，但Q4公司积极调整下，场景修复超预期，高端产品逆势高增，收入同增5.2%。展望26年看，公司抓手较为充足，一是公司积极拥抱量贩、歪马、京东等新消费渠道，拓展消费触达，二是持续推出大红袍、全麦、乌苏秘酿等多风味精酿及多规格装产品拓新，三是苍洱汽水、电持饮料加速铺市下为公司提供新增量。伴随餐饮场景持续修复，26年业绩有望实现加速增长。资本市场端，公司派发现金分红12.1亿元，分红率为98.3%，对应25年股息率为4.4%，当前看安全边际充足。 ❖投资建议：场景加速修复，高端化逆势前行，维持“强推”评级。去年场景受损的背景下，公司高端逆势增长，Q4啤酒量价均实现较好增长，经营显现韧性。展望26年，餐饮场景持续修复，叠加旺季催化，公司业绩有望加速增长。结合2025年报，我们调整26-28年业绩预测为13.6/14.6/15.1亿元（26-27年此前为13.1/13.9亿元），维持目标价67元，维持“强推”评级。 相关研究报告 《重庆啤酒（600132）2025年业绩快报点评：经营展现韧性，分红价值显现》2026-02-05《重庆啤酒（600132）2025年三季报点评：短期利润承压，股息价值凸显》2025-10-31《重庆啤酒（600132）2025年中报点评：聚焦去库出清，经营有序调整》2025-08-15 ❖风险提示：高端化不及预期，竞争加剧，成本大幅上行，恶劣天气等。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。 高级分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所，4年食品饮料研究经验。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，17年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2025年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所