克金成本持续下降，远期增量值得期待

——2025年年报点评 2026年03月09日 核心观点 ⚫事 件 ：公 司 发 布2025年年报 ：报 告 期 内 公 司 实 现营 业 收 入170.99亿 元 ， 同比 增 长25.86%； 归 母 净 利 润29.72亿 元 ， 同 比 增 长36.75%； 扣 非 归 母 净 利润 为30.31亿 元 ， 同 比 增 长37.02%。2025Q4单 季 营 业 收 入21.03亿 元 ， 同比+38.88%， 环 比-63.43%； 归 母 净 利 润5.12亿 元 ， 同 比+14.89%， 环 比-40.72%； 扣 非 归 母 净 利 润5.86亿 元 ， 同 比+37.30%， 环 比-30.90%。公 司 拟每10股 派 发 现 金 红 利4.8元。 山金国际（股票代码：000975） 推荐维持评级 分析师 华立：021-20252629：huali@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130516080004 ⚫矿 产 金 产 销 量 小 幅 下 滑：受 主 力矿 山井 下 品 位 波 动等影 响 ，公 司2025年 矿产 金 、矿 产 银销 量分 别 为7.11吨 、164.97吨 ，同 比-11.68%、-6.29%；产 量分 别 为7.6吨、164.1吨， 同 比-5.47%、-16.3%。2026年 公 司 计 划黄 金 产 量7-8吨 ， 其 他 金 属 不 低 于2025年 产 量。 阎予露：010-80927659：yanyulu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522040004 ⚫克 金 成 本 显 著 下 降 ：2025年公 司矿 产、矿 产 银、铅 精 粉 、锌 精 粉 单 位 销 售 成本（ 合 并 摊 销 后 ）分 别 为142.18元/克 、3.32元/克 、7744.54元/吨、9349.53元/吨；2025年 克 金 成 本 同 比 上 一 年 下 降3.22元/克 。其 中 ，2025年 四 季 度测算克金 成 本 低 至126元/克 。公 司 通 过 技 术 革 新 、 工 艺 优 化 和 精 细 化 管 理 ， 持续 推 进 降 本 增 效，成 果 显 著 。报 告 期 内 ，公 司 旗 下黑 河 洛 克 选 厂 氰 化 浸 出 工 艺改 造 提 升 银 回 收 率4.8个 百 分 点 ，青 海 大 柴 旦 选 厂 工 艺 优 化 提 升 氰 化 浸 出 率7个 百 分 点。2025年 公 司 黄 金 全 维 持 成 本 （AISC） 稳 居 全 球 前10%。 ⚫内 增 外 拓 ，远 期 增 量 明 确 ：2025年 ，公 司 完 成 对 云 南 西 部 矿 业 有 限 公 司 的 全额 收 购 ， 获 得 大 岗 坝 金 矿 勘 探 探 矿 权 （ 面 积35.6平 方 公 里 ） ， 控 股 子 公 司 芒市 华 盛 金 矿 开 发 有 限 公 司 获 得 了 勐 稳 地 区 金 及 多 金 属 矿 勘 探 探 矿 权 （ 面 积20.38平 方 公 里 ） 。2025年 ， 公 司增 储 金 资 源 量16.62吨 、 银资 源 量296.57吨 、铅 锌3.83万 吨 ，当 年 新 增 资 源 量 大 幅 超 过 生 产 消 耗 资 源 量，截 至2025年末， 公 司金 资 源 量 达280.94吨 ， 银8021吨。海 外 方 面 ，纳 米 比 亚Osino项目 选 厂 建 设于2025年 开 始，预 计2027年 上 半 年 投 产 ，投 产 后 预 计 年 均 黄 金产 量5吨。 公 司金 矿 资 源 接 续 性较强 ， 远 期矿 产 金增 量较 为明 确。 ⚫启 动H股上 市 ， 深 化 全 球 化 战 略 布 局 ：公 司 于2025年9月24日向 香 港 联交 所提 交H股 上 市 申 请， 募 集 资 金 主 要 用 于Osino矿 山 建 设 及 勘 探 、 境 内 矿山 建 设 及 勘 探 、兼 并 收 购 等 用 途。潜 在 收 购 目 标 的 黄 金 年 产 量 为2-5吨 ，资 源量 大 于30吨 ； 区 域 优 先 位 于 南 部 、 西 部 以 及 中 亚 、 东 南 亚 等 ， 国 内 优 先 关 注东 北 和 西 南 地 区 。H股 上 市 有 望 进 一 步 深 化 公 司 全 球 化 战 略 布 局 ，并 强 化 公 司未 来 成 长 性 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：国 际 局 势 紧 张 与 地 缘 冲 突 加 剧 ，黄 金 的 避 险 属 性 或 将 继 续 推 动 金 价上 涨。公 司 金 矿 资 源 接 续 性 较 强 ，成 长 性 确 定 性 高 ，且 公 司 成 本 管 控 较 好 ，可充 分 受 益 于 金 价 上 涨 。预 计 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 为58.9/74.3/83.8亿 元 ， 对 应2026-2028年PE为15x/12x/10x，维 持“推 荐”评 级 。 1.【银河有色】公司点评_山金国际：克金成本下降，增量项目稳步推进202510242.【银河有色】公司点评_山金国际：金价上涨业绩高增，金矿资源接续性强202508193.【银河有色】公司点评_山金国际：业绩符合预期，成本管控稳定20250421 ⚫风 险 提 示 ：1）贵 金 属 价 格 大 幅 下 跌 的 风 险；2）美 联 储 降 息 不 及 预 期 的 风 险 ；3） 海 外 地 缘 政 治 变 化 的 风 险；4）油 价 上 涨 超 出 预 期 的 风 险；5）公 司项 目 投产不 及 预 期 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 华 立 ， 有 色 金 属 行 业 分 析 师 。 阎 予 露 ， 有 色 金 属 行 业 分 析 师 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn林程021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn