特斯拉（TSLA）：Robotaxi车队加速扩张，AI生态与自动驾驶迈向规模化

核心观点与关键数据

• Robotaxi与自动驾驶：Cybercab（双座、无方向盘）将于4月投产，长期成为最高产量车型，优化每英里成本并提升使用率。预计2026年底Robotaxi将覆盖美国25%-50%地区，实现完全无人驾驶运营。
• FSD订阅模式：全球FSD付费用户近110万，渗透率12%。特斯拉全面转向订阅销售模式，短期影响毛利率，长期利好经常性收入。V14版本已大规模推送，V14.3版本预计引入推理功能。
• 擎天柱机器人：V3版本即将发布，动作类似人类，可学习视频或描述。量产延期至2027年，年产能目标100万台。
• AI芯片与垂直集成：AI5芯片设计进入关键期，推迟至2027年中交付，推理性能较AI4提升50倍。计划自建TerraFab芯片厂以应对未来外部供应瓶颈。
• xAI投资：特斯拉投资约20亿美元收购xAI Series E优先股，持股比例低于1%，推进Master Plan IV，加深与特斯拉生态协同。

财务摘要

• 2025年Q4业绩：营收249.01亿美元，同比下降3%，高于预期；总毛利率20.1%，环比上升2.1个百分点；运营利润率6.3%，同比上升0.1个百分点；净利润8.40亿美元，同比减少61%；自由现金流14.20亿美元，同比减少43%。
• 汽车业务：收入176.93亿美元，同比下降3%；剔除碳积分后汽车毛利率17.9%，环比提升2.5个百分点；交付41.8万台电动车，同比下降16%。
• 能源业务：收入38.37亿美元，同比增长25%；储能部署量14.2GWh，同比增长29%；毛利率28.6%。
• 服务业务：收入33.71亿美元，同比增长16%；毛利率8.84%，环比下降1.69个百分点。
• 产能与供应链：Model S/X改为擎天柱产线，2026年资本开支超200亿美元；德州4680电池实现量产；计划建设TerraFab芯片厂。

地区交付量

• 北美：交付量同比下降32%，受IRA税收减免政策截止影响。
• 欧洲：交付量同比减少22%。
• 中国：交付量同比增加2%，本土交付192,994台，出口52,374台。

研究结论

• 估值：预计2026至2028年收入为1140亿/1411亿/1769亿美元，未来三年均维持盈利水平。采用DCF法估值，目标价520.00美元，维持买入评级。
• 风险提示：Cybercab产能爬坡不达预期、FSD中欧推送不达预期、出行软件监管问题、机器人进度不达预期。