核心观点
华图山鼎通过承接华图教育的优质资产，成功转型聚焦招考培训，2024年营收超越中公教育成为行业第一。公司深耕职教二十余载，是国内最早的招考培训机构之一，2019-2021年逐步完成对上市公司的股权收购、管理层更替，2023年通过无偿授权华图教育无形资产，实现资产整合与实控人变更，转型聚焦以面授为主的招录培训业务。转型后，公司收入业绩大幅改善，2025年前三季度实现营收24.6亿元，归母净利润2.49亿元。
行业分析
公考热驱动招录培训行业需求扩容。预计2026年国考资格审查人数371.8万，首超考研。2026-2030年，应届高校毕业生年均复合增速为4.4%，至1563万人，就业竞争压力推动笔试市场自2026年的319亿元提升至2030年的454亿元。面试市场预计受退休延迟、岗位腾退不足影响，2030年略增至约267亿元。
竞争格局
后协议班时代格局重塑，华图山鼎历史包袱轻，已抢占先机。2021年前协议班“高收高退”降低考生决策成本、放大需求，但本质是财务承诺替代教学深化，实收扩张受制于自然通过率。21年内外部多重因素下弊端突显，龙头退费率激增，2024年营收CR3降至19%。华图山鼎包袱相对较轻，后协议班时代抢占先机，2024年营收超越中公，成为行业第一。
未来增长看点
- “考编直通车”的下沉突破：以“基地授课+科目制集中授课+长周期无限学”为特色，基地沉浸式备考可将通过率提升20余个百分点，“无限学”多次备考进一步推高综合通过率，降低决策成本。公司创新科目制交付，将单月交付天数从83天缩至43天，大幅优化模型，使下沉市场基地班盈利成为可能，借助300+地市的千余家网点覆盖，有望率先承接下沉市场的高质量培训需求。
- 生态合作赋能：与粉笔签署战略合作框架，双方有望通过合作发挥各自资源禀赋、共研AI、改善行业竞争环境等。
财务分析
转型驱动现金流及盈利能力显著改善。偿债能力分析显示，以良性合同负债为主，转型驱动下预收款支撑现金流强。盈利能力分析显示，盈利能力改善，轻资产教培模式，ROE近三年显著提升。
投资建议
基于上述分析，预测公司2025-27年归母净利润为3.5/4.3/5.6亿元。综合考虑员工持股计划明确业绩目标、公考热下考培标的稀缺性与龙头溢价、以及公司正处在“考编直通车”推广与生态合作改善竞争环境的起点，给予公司2026年39-41xPE，对应目标价85.7-90.1元，较当前13%-19%上涨空间，维持“优于大市”评级。
风险提示
主要风险包括产品销售不及预期、行业竞争加剧、股东减持、公考持续缩招等。
