核心观点
- 氧化铝供应过剩的逻辑和预期不变，主要源于几内亚铝土矿的变量。
- 电解铝国内供应端相对确定，供给增速有限；东南亚新增产能以及欧洲的复产预期，在政策和电力成本问题面前，均有不及预期的可能性。
- 废铝元素供给增速下滑，全球范围内供给压力不大。
- 国内合金化进程继续推进，铝水比例提高，铸锭量减少，库存绝对值长期处于相对较低水平，难以对绝对价格形成压力。
- 十五五开年对终端消费存在良好预期，内需消费结构性改革持续，新型消费面前地产和传统基建难以对整体消费造成实质性影响；中国在海外投资拉动海外基建消费，第三世界国家高消费增长有望持续多年。
- 由于废铝元素占供应端比例逐年提高，原铝元素消费增速常年保持低位，造成对实际消费偏低估的预期。
- 宏观方面，降息大周期不改，美国缩表结束，再通胀交易逻辑尚未来临，铝价仍处于低估区间。
关键数据和结论
- 氧化铝：2025年1-10月中国铝土矿累计进口17096万吨，同比增长30%；预计2026年氧化铝产量达到9700万吨，同比增长8.1%，供应过剩量将超过1000万吨。
- 电解铝：2026年海外电解铝产量贡献增量预计120万吨，国内新增产能对2026年产量贡献45万吨左右，全年产量4450万吨，同比增长1.2%。
- 废铝：2025年1-10月中国铝破碎废料累计净进口量165万吨，同比增长11.5%；预计2025年废铝元素供应量981万吨，同比增长12.6%。
- 铝锭库存：目前电解铝社会库存60万吨左右，铝棒社会库存11万吨左右，绝对值相对处于低位。
- 铝材出口：2025年1-10月份铝材累计净出口427.2万吨，累计同比减少12%；预计2026年铝材出口同比转负为正，叠加铝制品出口，出口贡献63万吨。
- 汽车：预计2026年汽车产量可达到3720万辆，累计同比增速达到7.8%，新能源汽车产量增速20%，拉动铝消费100万吨左右。
- 光伏：预计2026年中国光伏装机250GW左右，同比下滑10%左右，对铝消费拖累60万吨左右。
- 电网和储能：预计十五五电网年均复合增长率可达到8%，预计电网投资拉动铝消费37万吨；预计2026年储能出货量达到850GW左右，带动铝消费增长20万吨。
- 地产：预计2026年地产给予铝消费5%的拖累，即对应原铝元素55万吨。
操作建议
- 电解铝：21000元/吨逢低分批买入。
- 氧化铝：反弹布局短线空单。
