核心产品收入占比提高
2025年前三季度，公司三大核心产品（益生元、膳食纤维、减糖甜味剂）占剔除饲料和副产品后的收入比例为61.5%，毛利占比68.6%，收入同比增长25.8%。其中，赤藓糖醇/结晶果糖/阿洛酮糖收入分别同比增长超60%/37%/50%。公司抓住反倾销税率最低的市场机遇，赤藓糖醇在欧洲实现量价齐升，国内销售亦受益于品牌影响力。
HMO婴幼儿配方奶粉添加终落地
公司母乳低聚糖（HMOs）2´-已于2025年7月获得国家卫健委批准，食品营养强化剂新品种2´-FL扩大使用范围的申请已通过专家评审并公开征求意见。随着“新国标”落地，企业加紧布局HMO新赛道，如飞鹤、星飞帆等品牌均进行配方升级。公司受益于降本增效，核心产品毛利率显著提升。
降本增效与毛利率改善
2025Q3公司毛利率/归母净利率分别为13.54%/5.68%，同比上升1.76/0.78PCT。剔除微利饲料和副产品后，Q3毛利率为17.3%，同比提升3.1PCT，三大核心产品毛利率同比提升5.3PCT。费用端，销售/管理/研发/财务费用率同比持平/上升1.50/0.13/-0.08PCT，管理费用主要因股权激励股份支付费用增加。其他收益同比增长0.9PCT，主要来自政府补助项目转收益。
存货与营运资金优化
2025年前三季度存货为2.50亿元，同比下降8.06%，存货周转天数为39天，同比减少7天。应收账款为2.81亿元，同比上升2.77%，周转天数为33天，同比减少4天。应付账款为1.90亿元，同比增长15.97%，周转天数为24天，同比减少6天。
投资建议与风险提示
短期来看，Q4玉米价格有望保持低位，叠加降本增效，核心产品毛利率有望进一步提升。中期来看，阿洛酮糖国内审批加速，扩产项目预计2026年底产能达3万吨，带来新增量。长期来看，HMOs、藻油DHA等高附加值产品陆续投产，盈利结构优化。预计2025-2027年公司收入分别为27.18/29.66/32.11亿元，归母净利润分别为1.79/2.22/2.69亿元，EPS为0.47/0.58/0.71元，对应PE为22/17/14X，维持“买入”评级。风险提示包括阿洛酮糖审批不及预期、项目扩张进度不及预期、原材料价格波动等。
