美元流动性系列专题之二：美元流动性的三维度观测

本文构建了一个3*3美元流动性分析矩阵，从规模、价格和政策三个维度监测美元流动性变化。

联邦基金市场
作为美元体系流动性的基石，充裕准备金框架下重点跟踪数量指标。目前银行体系流动性仍保持充裕，准备金总量占银行总资产比重为12.9%，联邦基金利率在政策区间内。贴现窗口使用量作为辅助观察指标，目前使用较为克制。

回购市场
作为美元流动性的重要枢纽，重点关注SOFR水平变化和一级交易商的做市意愿及能力。2025年以来SOFR-ONRRP利差中枢升至16BP，显示回购市场流动性收紧。一级交易商国债逆回购规模/准备金比值9月升至0.88，但仍低于危机时期水平。SRF工具在季末因素扰动下使用量达110亿美元，反映回购市场脆弱性上升。

离岸美元市场
作为美元流动性的外延网络，货币互换基差即时反映离岸流动性压力。近年离岸美元市场呈现“债券化、衍生品化”特征，外汇互换等规模巨大但期限错配风险高。2025年货币互换基差趋势性收窄，显示离岸美元流动性保持充裕。央行货币互换和FIMA回购便利为危机时刻的重要观测指标，目前使用情况尚未达到危机时期水平。

当前及未来展望
准备金仍面临收缩压力，美联储缩表和ONRRP濒临枯竭，TGA账户回升进一步消耗银行准备金。美联储缩表与财政扩张共同造成“货币金字塔”扭曲。美联储已建立完善的流动性管理工具体系，非极端情况下出现系统性“美元荒”的可能性较低。