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Q3业绩表现：受汇兑损失影响，公司2025年Q3业绩环比微降，但基本符合预期。Q1-3营收333亿元，同比增长10.4%；归母净利润11.1亿元，同比下降16%；扣非净利润10.2亿元，与去年持平；毛利率12.3%，下降0.3个百分点；归母净利率3.3%，下降1个百分点。Q3营收1120亿元，同比增长19%，环比增长14%；归母净利润3.8亿元，同比下降17%，环比下降11%；扣非净利润3.7亿元，同比下降1%，环比下降5%；毛利率12.6%，同比和环比均提升0.5个百分点。Q3汇兑损失1.3亿元，较Q2增加0.8亿元，扣除该影响后，Q3净利润环比增长7%。
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三元前驱体及四钴出货量：预计2025年Q3三元前驱体及四钴合计出货量6.4万吨，同比增长22%，环比增长12%；其中四钴出货0.9万吨，环比提升50%。预计2025年Q1-3三元及四钴出货量17.6万吨。受益于特斯拉销量恢复、欧洲电动化加速，公司三元产能利用率大幅提升，预计全年三元出货量近22万吨，四钴3.1万吨，合计25万吨，同比增长23%。展望2026年，预计公司出货量有望增长15%左右至28-29万吨，其中四钴贡献3.5-4万吨。盈利端，预计2025年Q3基本保持稳定，单吨利润为0.6-0.65万元/吨，金属钴涨价小幅增厚利润。
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磷酸铁及镍业务：预计2025年Q3磷酸铁出货量为4.3万吨，环比增长5%；预计全年出货量近15.5-16万吨，公司产能20万吨，预计2026年有望打满。盈利端，预计Q3磷酸铁亏损0.2亿元，环比略减亏，9月起盈利明显改善，Q4有望扭亏。预计2025年Q3镍冶炼出货量4万吨，权益2.4万吨，环比持平；全年预计权益有望贡献9.5万吨，2026年权益预计增长至12万吨。盈利端，镍价低位+汇兑损失，镍冶炼基本盈亏平衡。展望2026年，预计公司自供权益3万吨金属镍，自供比例达25%以上，有望增厚利润2-3亿元；金属镍价格若小幅提升，将带来明显盈利弹性。
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资本开支及财务状况：公司Q3期间费用9.4亿元，同比增长9%，环比增长14%；费用率7.9%，同比和环比均下降0.7和0.1个百分点。其中财务费用3.5亿元，汇兑损失1.3亿元。2025年Q3经营性现金流7.4亿元，同比和环比分别下降53%和46%。2025年Q1-3资本开支32亿元，同比下降17%，其中Q3资本开支15亿元，同比和环比分别增长2%和200%。2025年Q3末存货111亿元，较年初增长13.4%。
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盈利预测与投资评级：考虑镍价底部区间震荡，下调公司2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为15.4亿元、20亿元、26.1亿元（原预期17.2亿元、20.2亿元、27亿元），同比增长5%、30%、30%，对应PE为27倍、21倍、16倍。考虑公司为国内第一大前驱体厂商，且镍自供率持续提升，给予2026年30倍PE，目标价64元，维持“买入”评级。
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风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。
