2025年三季报点评：高景气赛道优势未改，蓄势以待下一轮业绩弹性

核心观点

2025年前三季度，公司营业总收入同比增长10.69%，但归母净利润同比下降46.97%，呈现“增收不增利”现象。主要原因是高温合金军民订单结构变化：军品价格年降条款集中兑现，民品营收占比提升但毛利率低，导致整体销售毛利率下降；同时镍、钴等贵金属价格高位，营业成本同比增加22.38%，销售净利率从12.98%压缩至7.81%。费用端，销售费用精简客户维护模式，管理费用随规模扩张同步提升，研发费用与去年基本持平，占营收4.92%，持续加码卡脖子环节研发。

关键数据

• 营业总收入：28.04亿元，同比+10.69%
• 归母净利润：1.25亿元，同比-46.97%
• 销售毛利率：24.19%（同比下降7.24个百分点）
• 销售净利率：7.81%（同比下降5.17个百分点）
• 资产负债率：44.46%，同比降2.72个百分点
• 有息负债：7.40亿元，占总资产9.50%
• 应收账款：19.63亿元，同比增8.03%
• 存货：18.36亿元，同比-10.86%
• 合同负债：2.85亿元，处近三年高位
• 经营现金流净额：-2.83亿元，同比收窄24.65%
• 投资现金流净额：-0.68亿元，资本开支0.76亿元，同比-65.74%

研究结论

公司资产质量稳健，资产负债率连续三年低于50%，有息负债占比低且结构均衡，偿债安全边际充足。存货周转有望提速，合同负债预示四季度及明年上半年排产饱满。经营现金流边际修复，库存去化、资本支出收敛、融资渠道畅通三大信号叠加，四季度经营现金流有望回正。维持2025-2027年归母净利润预测分别为2.65/3.29/3.76亿元，对应PE分别为50/41/36倍，维持“买入”评级。

风险提示

1）商誉减值风险 2）原材料价格上涨风险 3）业绩承诺无法完成风险 4）行业政策调整风险