延江新材料股份有限公司是一家专业生产一次性用品材料的制造商，主要产品包括PE打孔膜、3D打孔无纺布、热风无纺布等，广泛应用于卫生巾、纸尿裤等领域。公司成立于2000年，2017年成功上市，股票代码为300658，在全球4个国家设有10个生产基地，已成长为一个跨国企业。
一、公司主营情况介绍
公司主要从事一次性卫生用品面层材料的研发、生产和销售，主要产品为3D打孔无纺布和PE打孔膜等，主要应用于妇女卫生用品、婴儿纸尿裤等一次性卫生用品的面层材料，其中3D打孔无纺布是应用于高端纸尿布的面层材料。上市后，公司主营业务保持稳定，与国内外众多知名品牌企业建立了良好、稳固的合作伙伴关系。公司根据产品特点及客户布局，在埃及、美国和印度设立了海外生产基地，分别对应中东非洲地中海市场、北美市场和印度市场。近年来，公司持续深耕国内外市场，大力推进"用技术换效益"战略，重点瞄准差异化市场，推出更多性能更好、功能性更强的高端产品，进一步绑定与重要客户的合作，促使双方合作深度与广度进一步增强，营业规模保持稳健增长。
二、调研提问
- 订单预期：国内订单预期保持稳健增长，较大增量更多将来自海外，特别是打孔热风无纺布的海外增量预期较为乐观。
- 前五大客户排序：前两大客户比较稳定，基本不变。从2023年开始第三至第五名客户有一定变化。
- 热风无纺布趋势：以往海外市场一次性卫材面层材料主要是纺粘无纺布，近年来随着电商的兴起，以打孔热风无纺布作为面层的卫生巾与纸尿裤产品逐步获得消费者认可，市场渗透率提升，替代纺粘无纺布的趋势正逐步显现。公司因应此趋势，与客户合作，在海外投放热风无纺布产能，相关产能从2025年开始逐步放量，导致公司热风无纺布销售额有较大幅度的增长。
- 产品产能及利用率：目前公司PE打孔膜产能约1.5-2万吨/年，热风无纺布产能约6-6.5万吨/年（其中，国内母公司及子公司4.5万吨左右，埃及和美国子公司1.5-2万吨左右）。埃及子公司的热风生产线刚投产，目前产能利用率50%左右，处于爬坡阶段；美国子公司的热风生产线目前尚未投产。未来公司会以销定产，适时调整产能以满足客户的需求。
- 热风无纺布与打孔无纺布毛利率：近年来，公司的热风无纺布与打孔无纺布毛利率水平总体保持稳定，主要受不同国别地区生产要素成本差异、不同产品市场定位差异影响。此外，一些产品例如3D++打孔技术是公司的专利技术，在维护毛利率方面具有较高的护城河效应。
- 竞争对手海外投资：在此细分领域，公司是极少数既进入全球品牌供应商名录且具有海外供应链的中国企业。海外投资设厂的门槛较高，一方面是资金投入金额较大，需要企业有较强的资金实力；另一方面，投资后海外子公司的管理、运营问题涉及到人员、财税、法律、当地风俗等多方面问题。公司海外建厂也是经历了7-8年的磨合，才逐步得到客户的认可。
- 公司税率、负债率及现金流：税率方面，目前母公司15%（高新技术企业）、埃及22%、印度/美国18%-20%；目前负债率约50%，未来负债大规模增加的概率不大，公司会控制整体债务规模。现金流方面，经营现金流每年1-2亿，净现金流近年为正居多。公司未来会根据需求，选择合适的融资方式来解决大额资本开支问题。
- 公司研发优势：研发方面，除了自主研发，更多的是公司与客户共同研发，符合客户需求，而且很多工艺设备是公司自行开发的，所以在行业中具有较强的独特性。
- 行业竞争格局：国内卫生巾、纸尿裤品牌很多，竞争异常激烈。近年来，随着国内卫生巾渗透率已达峰值，每年新生儿数量下滑，行业总体处于出清阶段，无论卫生巾还是纸尿裤都逐步向头部集中。为了在激烈的竞争中脱颖而出，奠定较高的品牌价值，头部企业需要在面层材料上有差异化，因此客制化的需求是不断上升的，这也使得公司在此赛道有更多的优势。在海外业务方面，大客户更倾向于与有海外供应链布局的供应商进行合作，以减少供应链风险以及有助于成本节约。国内卫材生产商如果有海外产能布局，在海外订单的竞争中相对就会处于比较有利的位置。
