利率市场交易策略：年中大考来袭 债市压力难消

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：涨价因素贡献减弱，企业利润增速趋缓 1-4月份，全国规模以上工业企业实现利润比增长24.4%，增速比1-3月份放缓3.9个百分点。这主要归结于主要归结于价格因素对利润增长贡献下降，产品出厂价格和原材料购进价格向正常回归。从具体行业看，钢铁、汽车和化工等相关盈利增长明显放缓，消费品制造业和高技术制造业对利润增长的支撑作用增强。工业利润增速放缓，是前期高速增长后的合理回归，工业利润仍保持良好增长态势。 资金面跟踪：短松长紧，货币市场利率分化 虽时隔月底以及小长假，但在央行有条不紊的调控下，流动性整体稳中偏松，货币市场利率有所分化，短期利率下行，而中长期shibor利率则继续走高，其中一年期shibor利率已超过1年期贷款基础利率（LPR），引发市场热议。shibor代表的是同业负债，而与LPR相对应的更多是存款，也因此同业负债成本的持续上升对于LPR传导作用有限，也并不意味着借贷市场利率要上涨。目前这个倒挂的现象更多地反映的是在持续去杠杆、严监管的高压下，银行同业受到限制与规范，资金偏紧，同业负债成本整体上升，长期限资金利率高位，而短端主要体现短期流动性情况，当前流动性偏宽，因此短期利率走低。预计短期1年期shibor仍将维持高位，而LPR则继续持平。 利率产品：曲线修复，调整渐弱 上周国债收益率除10年期外，整体向下，M型曲线修复。以国开债为代表政策性金融债收益率涨跌互现。 债市走势回顾与预判：年中大考来袭，债市压力难消 上周债市调整渐弱， M型利率走势也得以修复，仅余下7年期与10年期利率倒挂。上周银监会检查信托业务再度使得市场神经紧绷，但随后银监会回应称为例行检查。由此看来，市场需更快适应监管持续推进的节奏，而不是被情绪所左右。2017年是去杠杆、强监管的一年，监管集中冲击虽渐缓，但不会中止，未来将陆续出台更多细则将监管要求进一步落实。展望6月，市场也将迎来年中考核，并且在监管强化升级的背景下，流动性形势更加严峻。另外联储加息也渐行渐近，从最新公布的会议纪要来看，除非经济数据出现大幅度偏离，6月加息将大概率落地，而缩表也将逐步提上日程，后续也将公布更多细节。国内外环境都不甚乐观，央行也预见了此情形并及时释放了积极信号，称拟在6月上旬开展MLF操作，并择机启动28天逆回购操作，满足长期限资金需求，也是应对了当前中长期限资金利率不断走高的现状。整体来看，6月流动性将成为债市主导，尤其是资金扰动以及监管推进的平衡，市场年中压力仍存，机会仍需等待，可关注央行的支援力度。 日期：2017年5月31日 分析师：胡月晓 胡月晓 Tel：021-53686171 53686170 E-mail：huyuexiao@shzq.com huyuexiao@shzq.com SAC证书编号： S0870510120021 研究助理：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870115080012 年中大考来袭 债市压力难消 ——利率市场交易策略20170531 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：经济回暖放缓 ........................................................... 1 1. 涨价因素贡献减弱，企业利润增速趋缓 ................................... 1 2. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 3 4. 汇率跟踪 ....................................................................................... 5 二、 上周市场要闻回顾 ....................................................................... 6 三、资金面跟踪：短松长紧，货币市场利率分化 ............................... 8 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 8 2. 货币市场 ...................................................................................... 8 四、利率产品：曲线修复，调整渐弱 ................................................. 10 1. 一级市场：需求略有恢复，仍显不足 .................................... 10 2. 二级市场：涨跌不一，品种分化 ............................................ 10 五、债市走势预判：年中大考来袭，债市压力难消 ......................... 13 图 1：工业企业利润同比增速% ............................................................. 2 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................... 2 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 3 图 4：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 4 图 5：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 5 图 6：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 5 图 7：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 8 图 8：shibor走势（%） ........................................................................ 9 图 9：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 9 图 10：国债收益率（%） ......................................................................11 图 11：国开债收益率（%） ..................................................................11 图 12：现券成交量（亿元） ............................................................... 12 图 13：国债期限利差（%） ................................................................. 12 图 14：金融债期限利差（%） ............................................................. 13 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 9 利率市场交易策略 1 2017年5月31日 一、 宏观基本面：经济回暖放缓 1. 涨价因素贡献减弱，企业利润增速趋缓 2017年1-4月份，规模以上工业企业利润总额同比增长24.4%，增速比1-3月份放缓3.9个百分点；其中，4月份利润增长14%。4月份工业利润增速比1-3月份有所回落，主要归结于价格因素对利润增长贡献下降。4月份，工业生产者出厂价格同比上涨6.4%，涨幅比3月份回落1.2个百分点；工业生产者购进价格同比上涨9%，涨幅比3月份回落1个百分点，价格水平趋向正常。初步测算，价格变动使规模以上工业企业利润同比增加约521亿元，比3月份少增约595亿元。此外，钢铁、汽车和化工等行业利润增长明显放缓。4月份，主要受价格涨幅回落、生产销售增长放缓、成本上升等各种因素影响，黑色金属冶炼和压延加工业利润同比下降7.8%，而3月份则增长1.3倍；汽车制造业利润下降6.7%，而3月份则增长18.7%；化学原料和化学制品制造业利润增长13%，增幅比3月份回落20.8个百分点；石油和天然气开采业新增利润54.5亿元，比3月份少增98.6亿元；电力热力生产和供应业利润同比下降42%，降幅比3月份扩大14.4个百分点。上述五个行业合计影响全部规模以上工业企业利润增速放缓10.8个百分点。综合来看，虽然4月份工业利润增速放缓，但当月利润增速高于近几年水平。2012-2016年，规模以上工业企业利润分别增长5.3%、12.2%、3.3%、-2.3%和8.5%，各年增幅均低于今年4月份增长水平。同时累计利润保持较高增速。1-4月份规模以上工业企业实现利润总额22780.3亿元，增速达24.4%，新增利润4473亿元，均为2012年以来同期最高值。由此可见，工业利润增速放缓，是前期高速增长后的合理回归，目前工业利润仍保持良好增长态势。 利率市场交易策略 2 2017年5月31日 图 1：工业企业利润同比增速% 2. 高频物价数据跟踪 猪价持续回落 4月猪肉价格下降8.1%，降幅继续扩大4.9个百分点，影响CPI下降约0.24个百分点。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，全国22个省市的猪肉以及生猪的价格走势仍处于下降通道，猪肉价格小幅回升后重新回落。目前整体供应充足，价格继续回落，预计未来仍将呈现稳中有跌。 蔬菜价格深跌 数据来源：wind，上海证券研究所 图 2： 猪肉价格监测 数据来源：wind，上海证券研究所 -10-5051015202530352014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-04利润累计增速 利润当月增速 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002015-07-172015-07-292015-08-102015-08-222015-09-032015-09-152015-09-272015-10-09201