25H1点评：净利润大幅增长，并表及各业务增长拉动

核心观点与关键数据

国联民生2025年半年报显示，公司通过并购民生证券实现业绩高增长。2025H1归母净利润11.3亿元，同比激增1185.2%；营业收入/扣除其他业务后的营业收入为40.1/39.9亿元，分别+269.4%/+270.5%。公司总资产/归母净资产达到1854.0/510.9亿元，同比+98.6%/+179.7%。经营杠杆下降1.6x至3.0x。

主营结构变化

并表后，资本金业务占比明显提升。2025H1，经纪/投行/资管业务占比分别降至23%/13%/9%，轻资本业务占比下降3.2/2.3/19.9pct；净利息/净投资占比1%/52%，大幅上涨8.9/17.5pct。

盈利驱动因素

业绩增长主因投资业务。2025H1，经纪/投行/资管/净利息/净投资同比提升223.8%/214.1%/14.4%/130.1%/455.6%。投资业务成为核心驱动力，金融投资资产规模同比+89.1%至926.7亿元；信用业务扭亏为盈；合并推动客户基础和项目资源扩张，轻资本业务贡献高额收入。

研究结论与投资建议

上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为21/24/27亿元，同比增速419%/15%/15%，对应PB分别为1.3/1.2/1.2倍，维持“买入”评级。

风险提示

市场大幅波动、业务拓展不及预期、研报使用信息滞后风险。