收入利润略超预期，液体乳逐渐企稳

核心观点与关键数据

• 业绩表现：公司2025年中报实现营业收入617.77亿元，同比增长3.49%；归母净利润72亿元，同比下降4.39%（扣非净利润增长31.78%）。剔除24Q1处置资产收益影响，25H1利润同比增长约39%。毛利率提升和销售费用率下滑是净利率提升的主要原因。
• 季度表现：25Q2实现营业收入289.15亿元，同比增长5.77%；归母净利润23.26亿元，同比增长44.65%。毛利率提升、费用率下降及减值减少是净利率提升的主要因素。25Q2毛销差提升1.22pct，主要受益于原奶价格下降和广告营销费用减少。
• 产品结构：25H1液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品营收分别为361.26/165.78/82.29/3.86亿元，同比-2.06%/14.26%/12.39%/-5.05%。25Q2液体乳市场份额稳居行业第一，常温液态奶在线下及电商渠道均领先；婴幼儿奶粉零售额市场份额达18.1%，跃居全国第一。
• 业务增长：液体乳2B业务营收双位数增长，母婴渠道零售额领先行业，电商渠道增速超30%。公司启动“16亿元生育补贴计划”，助力构建“生育友好型社会”。

研究结论

• 盈利预测：预计公司2025-2027年营收分别为1203.11/1261.73/1331.61亿元，同比增长3.91%/4.87%/5.54%；归母净利润分别为115.00/128.20/140.69亿元，同比增长36.05%/11.48%/9.74%。EPS为1.82/2.03/2.22元，对应PE为16/14/13倍，预期股息率4.46%，维持“买入”评级。
• 下半年展望：预计液体乳企稳，下半年表现好于行业整体，其他板块保持良好增长势头。

风险提示

• 食品安全风险；市场竞争加剧风险；需求复苏不及预期。