对近期人民币汇率走势的思考：一条主线、两个交易因素、罕见的政策推动

华创证券研究所研报指出，近期人民币对美元走势偏强，核心观点如下：

一条主线：人民币趋势变化以基本面数据为先导，核心指标是出口和PMI。人民币汇率的趋势性升值开启之前，往往先观察到结售汇差额改善和PMI趋势上行。

两个不确定因素：可能放大汇率波动。1、积压待结汇盘的潜在释放：疫情以来出口偏强而结汇率低于疫情前水平，估算积压待结汇盘约7433亿至8926亿美元，中值8180亿美元，即期汇率7.0或为重要关口。2、中美接触带来的情绪变化：中美谈判接触期间，人民币走势往往偏强。当前宏观背景与2018年11月初-2019年6月相似，彼时人民币即期汇率由高点6.97降至低点6.7左右，本轮自4月9日高点7.35起算，截至8月29日已回落至7.13。

政策意图：罕见的在人民币偏升值波动时仍保持逆周期因子影子显著。本轮逆周期因子影子大多时间保持显著，低于-100bp，与2018年11月-2019年6月时不同，彼时人民币偏强波动时逆周期因子影子基本退出。

汇率全方位“体检”： 1、估值：人民币对美元单一汇率较中美息差拟合中枢偏贵，但CFETS人民币汇率指数较中国出口份额拟合中枢略偏低0.9%，处于合理波动中枢区间，人民币对一篮子汇率或仍有一定升值空间。 2、基本面：银行代客结售汇顺差扩大，7月处于2021年以来同期最高点。 3、预期面：居民预期边际回暖，黄金隐含汇率震荡下行；企业预期有所升温，净结汇率明显反弹。 4、交易面：近期在岸外汇市场即期交易量有所回升，反映市场情绪升温。 5、政策面：逆周期因子影子在贬值侧加大摩擦力，日均-400~-500bp左右。

风险提示：政策调控变化超预期，中美谈判接触前景超预期，企业待结汇盘成本估算不准确，逆周期因子影子估算模型可能存在一定误差。