2025H1扣非净利润增速转正，外包业务增长稳健

核心观点

• 2025Q2扣非归母净利润同比增长67%。
• 2025H1公司实现营收226.9亿元，同比增长3.8%；归母净利润8.13亿元，同比增长87.4%；扣非归母净利润2.96亿元，同比增长6.9%，符合业绩预增预期。
• 归母净利润同比高增主要得益于2025Q1处置全资房产子公司100%股权确认的税前投资收益3.6亿元。
• 2025Q2季度扣非归母净利润增速转正，实现1.5亿元，同比增长66.5%。
• 核心业务全资子公司北京外企（FESCO）在2025H1实现营收226.9亿元，同比增长3.8%；归母净利润5.6亿元，同比增长28.6%；扣非净利润3.1亿元，同比增长11.5%。

业务板块表现

• 业务外包：营收190亿元，同比增长4.7%，毛利率为2.9%，是公司增长的主要支撑。
• 招聘及灵活用工：营收23.1亿元，同比下降1.9%，毛利率为2.3%，同比持平。
• 薪酬福利：营收5.7亿元，同比增长5.1%，毛利率14.7%，同比下降2.5pct。
• 人事管理：营收4.9亿元，同比增长4.2%，毛利率75.6%，同比下降3.6pct。
• 其他业务：营收3.5亿元，同比下降7.7%，毛利率为41.8%，同比下降9.6pct。

盈利能力

• 2025H1毛利率为5.3%，同比下降0.3pct，主因低毛利率业务占比提升。
• 期间费率为2.8%，同比下降0.4pct，销售/管理/研发/财务费率分别为1.1%/1.8%/0.1%/-0.2%，同比持续优化。
• 归母净利率为3.6%，同比提升0.4pct，扣非归母净利率为1.3%，基本持平。

社保新规影响

• 最高人民法院于8月1日发布新规，明确用人单位未依法缴纳社保费的法律责任，新规将于9月1日实施。
• 用工合规成本的上升将推动外包业务/灵活用工占比渗透率持续提升。

投资建议

• 维持2025-2027年归母净利润预测11.6/10.1/11.2亿元，剔除房产处置收益影响后主业归母净利润为9.0/10.1/11.2亿元，CAGR约12%，对应PE估值为13.0/11.6/10.5x。
• 公司“国企的资源获取优势与外企合资市场化机制”竞争力仍在，业绩承诺指引下主观经营动能有望充分激发。
• 重组上市以来始终维持50%分红率，红利属性优。
• 维持公司“优于大市”评级。

风险提示

• 宏观经济承压、大客户流失、服务费率下降、政策趋严等。