核心观点
- 舜宇光学科技通过材料创新、工艺突破和系统集成，构筑技术护城河，巩固光学领先地位。
- 公司全球首发车规级800万像素玻塑混合镜头，车载模组出货量行业绝对领先。
- XR领域产品具备小型化、低功耗、高性价比的设计及生产优势，与行业头部厂商联合新品迭代。
- 光学仪器持续助推高端国产化替代。
短期逻辑
- 手机光学高端化及高毛利车载业务占比提升推动利润增长。
- 手机光学零件和模组持续向小型化及专业化发展，公司产品在主流手机厂商旗舰机型持续迭代，高端产品单价及毛利率更高。
- 公司车载镜头及800万像素模组全球份额第一，1H25，高毛利率的车载模组收入同增35%，带动总体毛利率同增2.6pct。
中期逻辑
- 车载光学从镜头到系统级方案，光学感知边界的革命性扩展。
- 公司逐步向以光学感知为核心的智能硬件拓展，板级模塑（MOB）封装工艺已升级至第四代。
- 公司实现镜头、马达、模组的一体整合，AR眼镜实现ODM量产。
- 公司已开发一条车载模组全自动生产线，生产效率提升30%以上。
- 公司将凭借客户生态及平台化能力，向更广新技术领域及系统级方案拓展。
财务分析
- 2024年业绩明显复苏，营收同比增长20.9%至382.95亿元，归母净利润同比增长145.5%至26.99亿元，毛利率提升3.8个百分点至18.3%。
- 1H25，公司毛利率较2024年同期增加2.6pct，达19.8%。
- 业绩持续修复主要来源于手机业务高端化、产能利用率优化和产品组合重构。
- 2024年管理费用上升主要由于行政人员薪酬以及信息化建设的开支增加。
- 2025年上半年，销售费用较1H24减少18.5%，管理费用较2024年同期增加5.2%，管理费用率保持不变。
- 公司重视在新技术领域的研发投入，1H25，研发开支较去年同期增加11.3%，费用率同增0.5pct。
盈利预测及投资建议
- 预计公司2025-2027年实现营业收入434.02 /485.48 /536.89亿元，归母净利润35.91/42.98/49.23亿元。
- 对应PE分别为23/19/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
- 光学零件业务预计2025-2027年收入分别为132.88、152.21、166.94亿元，对应增速为13.05%、14.54%、9.68%。
- 光电产品业务预计2025-2027年收入分别为296.75、328.52、364.78亿元，对应增速为13.45%、10.71%、11.04%。
- 光学仪器业务预计2025-2027年收入分别为4.38、4.76、5.17亿元，对应增速为2.0%、8.58%、8.63%。
- 规模效应+高端化推动毛利率持续改善，预计2025-2027年总毛利率为19.82%、20.49%、20.74%。
- 费用率假设：公司总体费用增速预计将低于收入增速，费用率呈下降趋势。
- 税率假设：公司当前已稳定盈利，参考公司历史3年所得税率，我们假设2025-2027年税率维持在12%。
风险提示
- 手机镜头行业竞争加剧风险。
- 车载、VR/AR产品放量不及预期。
- 关税政策变动风险。
- 技术迭代及公司新技术预研不及预期的风险。
- 汇率波动风险。
