二季度关税扰动影响发货节奏，产品结构变化致毛利率下滑

核心观点

• 浙江自然上半年收入同比增长14.2%至6.9亿元，归母净利润同比增长44.5%至1.46亿元，但毛利率下滑至35.1%，主要受产品结构变化、低毛利率新品类占比提升及海外产能占比提升影响。
• 二季度收入增速放缓至0.7%，主要因关税政策扰动导致订单延迟发货，海外产能爬坡阶段生产效率较低。
• 三季度订单恢复正常发货，充气床垫主业稳健增长，同时公司积极拓展新客户（如新能源汽车车企）和新产品（如水上用品、保温箱包），有望成为未来增长点。

关键数据

• 上半年收入同比增长14.2%，归母净利润同比增长44.5%，扣非归母净利润同比增长7.2%。
• 二季度收入同比增长0.7%，归母净利润同比下降20.1%，毛利率同比下滑5.1个百分点至31.1%。
• 预计2025-2027年归母净利润分别为2.5/3.1/3.8亿元，同比增长34.2%/26.2%/22.1%。

研究结论

• 公司主业增长恢复，新客户与新产品引领增长，看好公司全年增长趋势。
• 二季度关税扰动影响为短期，不改全年增长趋势，上调盈利预测并目标价至28.1-31.6元，维持“优于大市”评级。
• 风险提示：原材料价格波动风险、工厂爬坡不及预期、国际贸易政策风险。