OA双价苗获批新兽药，有望继续巩固公司龙头地位！

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 OA双价苗获批新兽药，有望继续巩固公司龙头地位！ ■事件：12月20日，公司公告获得猪口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗（Re-O/MYA98/JSCZ/2013株+Re-A/WH/09株）一类新兽药证书。 ■我们的分析和判断： 1. 新兽药进一步巩固公司口蹄疫市场苗龙头地位。口蹄疫疫苗是目前国内动物疫苗最大单品，据草根调研 ，16年口蹄疫市场苗规模约15亿元，公司口蹄疫市场苗销量约10亿元，市占率约60%。根据公司公告，此次获得新兽药证书的口蹄疫OA双价苗是国际上首个获批的猪口蹄疫OA双价灭活疫苗，填补国际空白，采用反向遗传技术构建筛选出与流行毒株高匹配的毒种，采用悬浮培养基纯化浓缩工艺等技术集成，降低了免疫副反应、具有良好的市场前景，预计新产品上市后有望进一步巩固公司是口蹄疫市场苗领导者地位。 2. 口蹄疫市场苗领导者，享市场扩容红利。我们认为公司口蹄疫产品仍有较大的成长空间： 1）养殖规模化加速提升，口蹄疫市场苗需求持续增长。 ①养殖规模化加速提升。我国养猪产业主体为金字塔结构，行业集中度低，根据我们草根调研，预计17年前十大养殖集团市占率不到10%。养殖企业看中抢占份额机会快速扩张，中小散户因周期波动及机会成本提升逐步退出，养殖规模化正加速提升。以龙头牧原股份为代表的规模化企业，预计18-20年出栏量持续高增长。 ②口蹄疫市场苗需求持续增长，竞争格局稳定，公司充分受益。口蹄疫市场苗较招采苗价格高，品质好，目前主要客户为规模化养殖企业。随着规模化企业扩张，总需求伴随增长，根据我们测算，5000头以上规模养殖场使用口蹄疫市场苗的潜在市场规模达42亿元。另一方面，口蹄疫市场竞争格局稳定，具有牌照壁垒和高技术要求，目前国内具有生产资质的企业仅有7家，公司作为领导者，生产工艺持续领先，市占率多年来维持约60%份额。同时疫苗产品占养殖总成本低，而一旦发生问题养殖户损失巨大，因此客户对产品要求品质优先，价格敏感度相对较低，具有一定粘性。我们预计公司在规模化客户中市占率能够稳定，充分受益下游客户扩张。 2）深耕渠道，因地制宜，持续开拓市场。公司销售模式多为经销商代理。16年起公司因地制宜，不断加强渠道管理，提升开拓市场和服务客户能力。16年起将广西等部分市场调整为自营市场，对当地终端客户进行直接销售，深入挖掘当地的成长性；17年公司采取包括：协助Tabl e_Title 2017年12月21日 生物股份（600201.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 动物疫苗 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 40.00元 股价（2017-12-20） 30.94元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 27,819.81 流通市值（百万元） 26,559.31 总股本（百万股） 899.15 流通股本（百万股） 858.41 12个月价格区间 24.59/35.57元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 9.43 29.76 30.78 绝对收益 6.62 27.7 36.22 李佳丰 分析师 SAC执业证书编号：S1450516040001 lijf3@essence.com.cn 021-35082017 沙弋惠 报告联系人 shayh@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 生物股份：口蹄疫市场苗领导者，享市场扩容红利/李佳丰 2017-12-18 生物股份：业绩持续高增长，产品线加速完善！/李佳丰 2017-10-26 生物股份：业绩大幅增长，产品线完善有望推动持续高增长！/李佳丰 2017-08-27 生物股份：获拍益康生物丰富禽用疫苗储备，动保龙头持续高增长可期！/李佳丰 2017-07-10 生物股份：拟竞拍益康生物丰富禽用疫苗储备，动保龙头持续高增长可期！/李佳丰 2017-06-26 -5%1%7%13%19%25%31%37%2016-122017-042017-082017-12生物股份 动物疫苗 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一级经销商发展二级代理商；引入经销商竞争机制；提高客户信息管理等方式加强开拓市场。口蹄疫市场苗市场的增长需要企业自行开拓，公司市场化的销售模式占得先机，有望在市场扩容中持续稳定甚至扩大市场份额。 3. 产品梯次形成，奠定持续增长基础： 1）圆环疫苗：根据草根调研，我们预计16年圆环国内市场约15亿，渗透率约20,%，每年仍以15—20%增速扩容。公司2015年9月公司获得圆环疫苗生产批文。通过推广试验，得到客户认可，2017年圆环疫苗进入快速放量期，预计17年收入超1亿元，持续放量可期。 2）牛二联：根据公司公告，牛二联是国内首个产品，目前正在逐步推广，为未来发展奠定基础；3）布病：布病2017年纳入招采，公司新建的布病生产车间有望逐步投产，贡献业绩新增量！4）禽流感： 2017年公司成功竞拍辽宁益康，一方面丰富了公司的产品种类，获得禽流感生产资质；另一方面公司的工艺可用于辽宁益康产品质量提升、渠道资源可与辽宁益康共享，有望推动辽宁益康产品质量提升、收入快速增长。动保行业处于加速集中期，公司内生外延双轮驱动，竞争力强，持续高增长可期。 ■投资建议：我们预计公司2017年-2019年净利润分别为8.69亿元、11.38亿元、14.73亿元，对应EPS分别为0.97/1.27/1.64元/股，维持买入-A投资评级，6个月目标价40元。 ■风险提示：新品上市不及预期、下游客户开发不及预期、辽宁益康并表时间不达预期。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 1,246.5 1,517.0 2,048.9 2,740.4 3,351.2 净利润 479.7 644.5 869.1 1,138.3 1,473.2 每股收益(元) 0.53 0.72 0.97 1.27 1.64 每股净资产(元) 2.30 4.17 5.53 6.19 7.05 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 58.4 43.0 31.9 24.4 18.9 市净率(倍) 13.5 7.4 5.6 5.0 4.4 净利润率 38.5% 42.5% 42.4% 41.5% 44.0% 净资产收益率 23.2% 17.2% 17.5% 20.4% 23.2% 股息收益率 0.8% 1.1% 1.5% 1.9% 2.5% ROIC 78.2% 66.0% 67.0% 86.2% 115.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/生物股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 1,246.5 1,517.0 2,048.9 2,740.4 3,351.2 成长性 减:营业成本 286.3 337.0 432.5 589.5 727.5 营业收入增长率 17.3% 21.7% 35.1% 33.7% 22.3% 营业税费 7.5 11.6 15.6 27.4 33.5 营业利润增长率 22.9% 30.8% 34.5% 29.5% 28.0% 销售费用 178.4 234.9 307.3 397.4 482.6 净利润增长率 18.6% 34.4% 34.8% 31.0% 29.4% 管理费用 183.9 178.8 284.8 411.1 418.9 EBITDA增长率 24.8% 23.4% 34.1% 28.4% 27.5% 财务费用 -12.6 -14.6 -26.8 -35.0 -40.2 EBIT增长率 22.2% 31.1% 33.6% 29.5% 28.4% 资产减值损失 20.1 15.0 15.0 15.0 15.0 NOPLAT增长率 18.1% 34.3% 34.4% 31.0% 29.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 59.2% 32.3% 1.8% -3.0% 19.3% 投资和汇兑收益 7.6 17.8 18.0 10.0 8.0 净资产增长率 26.9% 81.4% 32.4% 11.9% 13.8% 营业利润 590.5 772.3 1,038.5 1,345.0 1,721.9 加:营业外净收支 3.0 7.2 4.3 5.1 5.1 利润率 利润总额 593.5 779.5 1,042.8 1,350.1 1,727.0 毛利率 77.0% 77.8% 78.9% 78.5% 78.3% 减:所得税 115.8 136.8 177.3 216.0 259.1 营业利润率 47.4% 50.9% 50.7% 49.1% 51.4% 净利润 479.7 644.5 869.1 1,138.3 1,473.2 净利润率 38.5% 42.5% 42.4% 41.5% 44.0% EBITDA/营业收入 52.1% 52.8% 52.4% 50.4% 52.5% 资产负债表 EBIT/营业收入 46.4% 49.9% 49.4% 47.8% 50.2% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 1,030.0 2,400.7 3,619.0 4,248.6 4,777.2 固定资产周转天数 114 93 75 63 52 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 9 47 60 49 54 应收帐款 255.8 279.1 451.7 515.1 661.5 流动资产周转天数 419 563 692 655 621 应收票据 6.3 10.8 4.7 19.8 11.3 应收帐款周转天数 63 63 64 63 63 预付帐款 11.5 9.8 37.9 10.3 51.6 存货周转天数 63 53 55 56 55 存货 221.8 229.0 398.4 450.8 574.7 总资产周转天数 667 818 878 783 735 其他流动资产 17.2 290.9 106.3 138.1 178.4 投资资本周转天数 222 261 222 165 146 可供出售金融资产 11.0 11.0 11.0 11.0 11.0 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 99.9 152.5 152.5 152.5 152.5 ROE 23.2% 17.2% 17.5% 20.4% 23.2% 投资性房地产 44.2 42.8 42.8 42.8 42.8 ROA 18.7% 14.8% 15.3% 17.8% 20.2% 固定资产 404.7 380.9 478.2 478.9 479.6 ROIC 78.2% 66.0% 67.0% 86.2% 115.5% 在建工程 313.6 225.2 67.6 29.3 32.8 费用率 无形资产 97.6 269.5 267.3 265.1 262.9 销售费用率 14.3% 15.5% 15.0% 14.5% 14.4% 其他非流动资产 36.6 45.5 21.1 23.1 23.8 管理费用率 14.8% 11.8% 13.9% 15.0% 12.5% 资产总额 2,550.2 4,347.7