购入弹药核心资产，迎接装备放量大周期

核心观点与关键数据

• 公司转型与业务布局：甘化科工由传统制糖企业转型为军工企业，通过并购沈阳含能、四川升华电源等企业，并在2025年收购西安甘鑫科技，实现“导航-电源-毁伤-制动”多领域覆盖，成为弹载领域纯正军工企业。
• 业务板块与协同效应：公司主要业务板块为电源及相关产品和高性能特种合金材料制品，子公司之间形成良好协同效应。电源业务由升华电源和四川甘华承担，非晶合金材料业务由沈阳含能和沈阳非晶承担，新收购的甘鑫科技切入光电导航系统赛道。
• 市场前景与增长动力：全球迎来炮弹生产大周期，国内外弹药大单陆续下达，公司深耕炮弹领域多年，配套齐全，有望深度受益。公司自主研发能力不断提升，产品已应用于多个军工项目，业绩扭亏为盈。
• 关键数据：2024年公司营业收入3.96亿元，同比增长22.58%；实现净利润2051.46万元，同比增长108.80%。研发投入占营业收入的比重为23.99%。预计2025-2027年归母利润分别为1.1/1.6/2.3亿元。

研究结论

• 投资建议：受益于弹药快速放量和公司的持续技术创新，预计甘化科工未来几年将实现稳健的营收与净利润增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险提示：商誉减值风险、原材料价格上涨风险、业绩承诺无法完成风险、行业政策调整风险。

估值分析

• 选择光电股份、北方导航和长盈通进行相对估值法测算，预计2025-2027年公司归母利润分别为1.1/1.6/2.3亿元，对应PE分别是46/31/21倍。