公司收入表现稳健，盈利增长低于收入增长主要系海外供需错配导致烟叶进口成本提升。分品类来看：
- 烟叶进口：25H1收入83.99亿港元（同比+23.5%），销量/均价同比分别+2.5%/+20.5%，毛利率8.2%（同比-1.8pct）。进口量取决于配额，整体稳定，成本提升驱动价格上涨，毛利率小幅下降。中美关税变化影响有限。
- 烟叶出口：25H1收入11.56亿港元（同比+25.9%），毛利率5.5%（同比+1.4pct）。表现靓丽主要系拓展新市场/客户（销量增12.7%），优化定价策略（均价增11.7%），毛利率同步增长。
- 卷烟出口：25H1收入5.52亿港元（同比+0.8%），销量/均价同比分别-7.9%/+9.4%，毛利率25.7%（同比+8.1pct）。销量略承压主要系发货节奏变化，预计H2修复。自营渠道拓展及推新助力增长，盈利能力改善。7月与四川中烟达成战略合作，雪茄独家经销范围扩展至全球（除中国内地），未来有望贡献增量。
- 新型烟草出口：25H1收入0.15亿港元（同比-66.5%），销量/均价同比分别-65.4%/-3.1%，毛利率5.48%（同比+0.3pct）。表现承压主要系地缘政治冲突致供应链扰动，海外政策多变致供应商未能及时满足产品进入要求，预计H2有望边际修复。
- 巴西经营业务：25H1收入1.95亿港元（同比-50.3%），销量/均价同比分别-34.8%/-23.8%，毛利率27.4%（同比+9.9pct）。业绩承压主要系极端天气致供给减少，盈利能力提升主要系产品结构改变（低价、高毛利产品占比提升），预计H2伴随天气趋于正常，回补确定性较强。
盈利预测：公司烟叶进出口全年维度表现稳健，卷烟&新型烟草出口有望边际修复。公司作为中烟指定的国际业务拓展平台，肩负资本运作重责，未来有望加速优质标的收并购进程，长期成长动能充沛。预计2025-2027年净利润分别为10.2、11.6、12.9亿港元，对应PE分别为25.9X、22.6X、20.4X。
风险提示：全球控烟趋严，采购成本提升，新型烟草渗透率提升不及预期。
