宏观点评：非税收入连降三月，如何理解？

核心结论：7月财政收支两端均改善，整体喜大于忧。喜在一般财政税收增速由负转正、支出加快，政府性基金收入延续正增、支出增速保持高位；忧在非税收入连降三月，国有资产盘活转弱是主要拖累，后续可能持续承压；地方财政支出仍明显偏慢，支出节奏有进一步加快空间；基建支出延续负增等。往后看，短期内应会有新政策但难以强刺激、力度上可能更接近“托而不举”，后续也会根据形势变化“适时加力”。具体到财政端，发力分为“两步走”，当前处于存量政策落地观察期，后续将根据经济情况相机抉择。继续提示市场乐观点，股票、债券调整就是机会。

7月财政收支特征：

• 一般财政收入：改善，税收收入好转是主要拉动，非税收入延续负增。税收收入1.8万亿，同比5%，较上月抬升3.96个百分点；非税收入2255亿，同比-12.93%，较上月进一步回落9.24个百分点。四大税种多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅进一步收窄。
• 一般财政支出：增速加快，支出进度基本符合季节性。地方支出增速有所加快但仍明显慢于中央，基建相关支出增速降幅收窄，民生相关支出进一步提速。7月一般财政支出1.95万亿，同比3.04%，较上月抬升2.66个百分点。

政府性基金收支：

• 收入端：7月政府性基金收入2.31万亿，同比8.9%，较上月回落11.9个百分点。土地出让收入2679亿，同比7.2%，较上月也回落14.7个百分点，是主要支撑，但延续性有待观察。
• 支出端：7月政府性基金支出8014亿，同比42.4%，连续2个月保持较高增速。土地出让收入安排的支出同比再度转负，为-4.1%；扣除土地出让收入安排的支出后同比大幅增长99.25%，一是去年基数偏低，二是同期专项债发行明显加快、相关支出提速。

短期关注点：

1. 政府债券发行节奏，包括专项债、国债、特别国债等；
2. 财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标；
3. 出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。

风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。