公司事件点评报告：定海神针稳，时间换空间

贵州茅台（600519.SH）公司事件点评报告总结

事件

2025年8月12日，贵州茅台发布2025年半年度报告，营收893.89亿元（同增9%），归母净利润454.03亿元（同增9%）。

投资要点

• 产品结构调整影响毛利，净利率保持稳定：2025Q2毛利率同减0.5pct至91.30%，主要系公斤茅放量且1935市场投入增加；净利率同减0.1pct至52.56%。合同负债同比/环比-45%/-37%，主要系2024年同期高基数及系列酒经销商回款能力减弱。
• 公斤装放量，茅台酒占比提升：2025Q2茅台酒/系列酒营收分别为320.32/67.40亿元，茅台酒营收占比同增2.61pct至82.62%，主要系公斤茅放量带动。
• 打款渠道调整带动直营高增，持续推进国际化：2025Q2直销/经销营收分别为167.89/219.83亿元，直销营收占比同比+3.36pct至43.30%，国外营收快速增长，占比同比+0.72pct至4.58%。

盈利预测

二季度公司在动销压力下仍保持业绩韧性，渠道压力控制在良性水平，全年达成营收目标可期。调整2025-2027年EPS分别为74.81/81.16/87.68元，当前股价对应PE分别为19/18/16倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期等。