半年报点评：中报再超预期，旺季景气延续

燕京啤酒2025年中报表现超预期，旺季景气延续。公司25H1实现营业收入85.58亿元，同比+6.37%；归母净利润11.03亿元，同比+45.45%。主要增长动力包括：

1. 大单品放量优化结构，吨价提升
   啤酒业务收入78.96亿元，同比+6.88%，主要来自吨价提升（+4.75%至3358元/吨）。中高档啤酒占比提升至70.1%（+1.6pct），主要系U8持续放量带动产品结构升级。

2. 市场深挖与新兴市场布局
   华北等成熟区域高端产品渗透提升；华东、华中等成长市场加速布局。KA和电商渠道表现亮眼，分别同比+23.04%和+30.79%。

3. 费用率持续下降
   25Q2毛利率47.70%，同比-0.63pct，主要系成本季度释放。销售/管理费用率分别同比-3.99/-1.92pct至6.02%/9.21%，数字化转型和供应链优化推动费用率下降，25Q2归母净利率达19.82%。

4. 子公司稳健经营
   漓泉啤酒净利润3.77亿元（+18.42%），净利率18.85%；惠泉啤酒净利润0.39亿元（+25.21%），净利率11.22%。

盈利预测：旺季势能强劲，业绩加速兑现。预计2025-2027年归母净利润同比+38.2%/+22.3%/+17.6%至14.6/17.8/21.0亿元，维持“买入”评级。风险提示包括行业竞争加剧、原材料成本上涨、餐饮需求恢复不及预期。