招金矿业是一家集勘探、开采、选矿、冶炼于一体的综合性矿业集团，主营业务为黄金，业绩随金价上行而显著释放。公司成本控制能力优异，矿产金毛利率不断提升。2024年，公司营业收入115.5亿元，同比增长37.1%；归母净利润14.51亿元，同比增长111.3%。
公司经历了“扩张-停滞-扩张”三个发展阶段。2004-2012年通过资产注入和对外收购实现快速扩张；2013-2019年因金价下跌和管理层变动，发展战略趋于稳定；2020年至今，公司以“双H”战略驱动，力求打造全球化布局。
2022年底，紫金矿业成为公司第二大股东，双方在体制机制、投资开发、技术创新、人才共建、产业发展等方面展开深度协同。紫金入主后，公司管理层引入四位紫金高管，形成协同发展。
公司费用率持续优化，近年来销售费用率、管理费用率、财务费用率均呈下降趋势。成本控制能力优异，矿产金生产成本年化提升5.5%，矿产金毛利率从2015年的44%提升至2024年的59%。
海域金矿投产在即，该矿是国内第二大单体金矿，保有黄金资源量562吨，品位高达4.20克/吨。招金矿业与紫金矿业分别持有其70%和30%的股权。海域金矿项目总投资约60亿元，设计规模为采选12,000吨/日，年处理矿石量396万吨，年黄金产量15-20吨，归属于公司权益产量约10.5-14吨。达产后年均单位矿石采选总成本为340元/吨，具备显著的成本优势。
公司海外拓展，收购铁拓矿业和西金矿业，取得阿布贾金矿和科马洪金矿的权益。阿布贾金矿年产黄金超过4吨，科马洪金矿属于近产大型矿山，短期内有望取得盈利。
黄金行业上行趋势不改，黄金大时代来临。2022年后，黄金市场边际交易者发生较大变化，西方发达国家的投资影响力趋弱，ETF资金买入黄金成为金价上涨的助力。赤字率与黄金价格在2025年依然存在相关性。黄金供给压力小于美债，需求端更稳健，是美国长期国债的潜在替代品。
盈利预测：预计2025-2027年，公司营业收入分别为162/177/194亿元人民币，归母净利润分别为39.18/47.90/56.07亿元人民币，增速为170%/22%/17%。PE分别为16.72/13.68/11.68。考虑到海域金矿有望逐步投产释放产量，其低成本与高产量有望在未来显著增厚公司业绩，给予“买入”评级。
风险提示：金价大幅下跌；海域金矿投产时间不及预期；海域金矿投产后成本高于预期。
