回购质押券“取消冻结”全解析：从定性到定量

回购质押券“取消冻结”全解析：从定性到定量

核心观点： 央行发布《中国人民银行关于修改部分规章的决定(征求意见稿)》，拟取消债券回购的质押券冻结，核心原因是为便于公开市场买卖国债等货币政策操作和促进债券市场高水平对外开放。此次“取消冻结”可能对债市产生三点确定性影响。

关键数据：

• 国内质押式回购可能涉及债券量超12万亿元（银行间质押式回购余额约11.4万亿，假设加权平均折算率在90%，质押式回购涉及的质押券市值约为12.5万亿以上）。
• 大行融出的质押式回购涉及的债券量或超4.5万亿元（大行作为最核心的资金融出方，其在银行间质押式回购中逆回购余额约4.4万亿，假设质押券全为利率债且平均折算率在95%-100%）。
• 央行OMO可能涉及的债券量约为1.8万亿（截至2025年7月18日，OMO余额为17,268亿，假设质押品全部为利率债且平均折算率在95%-100%）。

研究结论：

1. 取消质押券冻结对央行操作的影响： 可能大幅提升央行国债买卖操作的便利性，但并不意味着强势行情重启，反而可能意味着央行对债市的调控能力将加强。央行买入国债的可行性可能提升，卖出国债的灵活性也可能增强。
2. 取消质押券冻结对债市的影响： 考虑到2024年以来对利率风险的防控机制愈加完善，债市受到的影响应该是中性的，甚至短期应该持偏谨慎态度。一方面，质押券“取消冻结”确实能为市场提升资金融入融出便利，但可能存在“白名单”机制或逐日盯市制度；另一方面，短期内债市可能出现一定抛压。
3. 取消质押券冻结对债券市场开放的影响： 新的质押式逆回购或将更接近海外的 GMRA 回购，有望实质推进国内回购市场向国际通行的担保融资模式趋近，或能便利我国债券市场的高水平开放。

风险提示： 流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。