6月经济数据点评：政策支撑下经济仍具韧性

1. 以旧换新支撑社零增速

   • 6月社会消费品零售总额同比增长4.8%，略高于季节性，但增速放缓至2.9%的两年复合平均增速。
   • 居民消费活跃度略微上升，但加杠杆意愿不强（存款同比增10.78%，贷款同比增2.99%）。
   • 家电、汽车、粮油食品类商品拉动作用突出，石油及制品类消费因油价低迷拖累社零增速0.37个百分点。
   • 服务消费增速（5.3%）快于商品消费（5.1%），以旧换新政策刺激边际减弱。
   • 汽车零售额同比增4.6%，销量同比增13.8%，价格相对上涨，行业“价格战”得到缓解。

2. 地产市场持续调整

   • 1-6月地产销售同比降幅扩大，6月商品房销售面积同比下降6.5%。
   • 房价下行趋势未扭转，70城新房和二手房价格环比、同比降幅均扩大。
   • 投资端疲弱，1-6月房地产开发投资同比下降11.2%，资金来源中个人按揭贷款和定金预收款均下降。
   • 土地市场降温，行业困境未结束，市场分化明显。

3. 政府债发力拉动基建投资

   • 1-6月固定资产投资同比增长2.8%，但房地产、基建、制造业投资均下滑。
   • 基建投资同比增长4.6%，政府债发行和使用进度加快，增速仍将偏高。
   • 制造业投资增速放缓至7.5%，汽车、通用设备、电子设备制造业投资分化。
   • 工业生产增速平稳（6.4%），但发电量增速接近零增长，或与产业结构升级有关。

研究结论

• 投资端以政府债拉动为主，但增长动力不足，地产下滑拖累明显。
• 消费端以旧换新政策仍支撑家电等耐用品，但地产形势严峻。
• 后期需求稳定性关键在于政府支出力度和节奏，关税战高峰期过后政策效果待观察。

风险提示
宏观经济政策不及预期、降息降准不及预期、财政政策超预期、信用事件集中爆发等。