流动性周报：再议债券的“宏观叙事”

债券的“宏观叙事”发生变化

• 前期债市交易主要基于外部冲击的滞后性影响，但进入7月后，“等不来”长端利率下行，一致预期交易后债市出现松动。
• 新的“宏观叙事”转向“反内卷”和“棚改2.0”，但政策落地基础不足，预期交易可能被证伪。

“棚改2.0”可能性低，房地产需求端拉动空间有限

• 国内人均住房面积已接近发达经济体水平，2021-2025年城镇住房需求约650万套，快速反弹可能性不大。
• “反内卷”政策以自律调整为主，行业集中于中下游，对价格趋势上行影响有限。

微观角度机构行为是风险调整因素

• 银行投资行为和监管政策可能引发波动：大行被动拉久期限制配置能力，中小银行存贷增速差高或存在“缩表”倾向。
• 银行理财安全垫消耗，可能加剧市场波动。

流动性整体稳定宽松，但季节性波动存在

• 月初资金宽松已到位，7月地方债计划1.3万亿，若集中发行将加大跨月资金波动。
• 资金面整体稳定，机构不宜过度揣测政策意图。

债券调整是交易机会

• 预期交易被证伪后，筹码分布分散，7月末政策预期博弈窗口可能形成预期差。
• 长端收益率下行胜率未降低，赔率提升，重新布局窗口打开。

风险提示

• 流动性超预期收紧。