房地产行业深度研究报告：“好房子”有门槛吗？

未经许可，禁止转载房 地 产2025年06月30日推荐（维持）证券分析师：单戈邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001证券分析师：许常捷邮箱：xuchangjie@hcyjs.com执业编号：S0360525030002行业基本数据股票家数(只)107总市值(亿元)11,239.06流通市值(亿元)10,738.65相对指数表现%1M6M绝对表现0.6%-15.5%相对表现1.0%-14.5%相关研究报告《房地产行业深度研究报告：异变——房价如何影响消费》2025-06-03《房地产行业重大事项点评：“现房”销售的推演》2025-05-13《房地产行业周报（2025年第14周）：新房二手房销售季节性回落，北京宣布25年城市更新重点2025-04-0824/0624/0824/1125/0125/042024-06-30~2025-06-30房地产沪深300华创证券研究所 工程》-18%0%17%35% 占比%0.011.111.3512M0.0%-9.4%25/06 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号投资主题报告亮点报告揭示了做好房子的成本、门槛、以及初步形成了产品护城河房企的特征：建设好房子需要付出额外成本，当前外部环境适合房企贯彻高品质战略。过去做好房子的边际成本比较高而边际收益较低，房企持续生产标准化产品，扩大规模赚取利润即可，高杠杆、快周转的房企自然胜出；当前限价放开、设计规范调整，给了房企通过高品质实现溢价、更快去化速度的机会。目前能做出好房子的门槛包括两个方面：1）房企过去积累的产品研发经验，有助于保障房企做高品质产品时风险可控且有明显的收益预期；2）公司治理，任何管理动作都有收益和成本，如在管理过程中过度追求开盘时间可能会在一定程度上限制产品创新，考核体系里对于产品创新失败的容忍度也是重要方面。部分城市深耕型房企、将产品体系转化成品牌认知的房企已初步建立产品护城河。投资逻辑从居民端视角，好房子敏感点在于外立面、景观园林、装修标准等显性工程，对于房企而言，建设好房子需要付出额外的品质成本、研发成本及试错成本。在过去行业高杠杆、高周转时期执行“好房子”战略性价比较低，而当前房地产市场供求关系面临重大变化，各城市将限价放开、建筑规范调整的情况下，做好房子有望获得更高的溢价、更快的去化速度，房企间的产品力壁垒明显加大。房企建设好房子的门槛在于研发经验、匹配产品战略的管理体系，部分房企已初步建立产品护城河，主要体现在城市深耕，以及将产品体系转化成品牌认知方面，这些具备好产品护城河的房企有望在当前市场能表现出较强的alpha属性，重点推荐绿城中国、华润置地、建发国际集团、中国金茂；同时建议关注优质商业地产公司的租金稳定性，推荐太古地产、华润万象生活。 未经许可，禁止转载 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、什么是居民眼中的好房子？...........................................................................5二、做好房子的成本是什么？...............................................................................7（一）过去市场给予负债端高速扩张的公司高估值奖励，房企做好房子边际收益较低....................................................................................................................7（二）当前市场下，房企也会衡量做好房子的收益与风险......................................9三、对于房企而言，持续开发好房子门槛在哪里？.............................................10四、部分具备成熟产品体系、实现城市深耕的房企已建立一定护城河.................11五、核心城市好房子市场空间约1.5万亿元，头部房企市占率提升.....................13六、投资建议.....................................................................................................14七、风险提示.....................................................................................................14 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1居民购房决策敏感点......................................................................................5图表2《住宅项目规范》是一项强制性国家标准......................................................6图表3 S墙设计有利于冰箱移位，释放厨房空间.......................................................7图表4三进深扩大动区面积，减少走廊空间浪费......................................................7图表5以上海为例，21、22年（新房限价时期）新房开盘当日去化率维持高位，房企做好房子边际收益较低..................................................................................8图表6 2025年新交付小区质量评价“较差”比例达66%...........................................8图表7华润新杨思项目总认筹率约340%，产品认可度较高......................................9图表8 2024年获取的低密地块销售兑现度较好.......................................................10图表9金茂府12大科技系统..................................................................................11图表10建发已形成完善的中式产品谱系.................................................................11图表11杭州申花板块二手房价格...........................................................................12图表12 2022-2024年核心20城新房成交金额平均值约3.9万亿..............................13图表13 2024年9家房企在5城市占率提升至35%..................................................13图表14 2024年9家房企在北京市占率提升至39%..................................................13图表15 2023年以来头部房企在上海市占率大幅提升..............................................14图表16 2024年9家房企在杭州市占率达48%.........................................................14图表17 9家头部房企在深圳市占率相对较低...........................................................14图表18头部房企在广州权益销售金额绝对值小幅增长，但市占率稳步提升............14 4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号一、什么是居民眼中的好房子？显性工程才是影响居民对“好房子”认知的关键点。我们在《溯源“好房子”》报告中提出，居民往往对于住宅的隐蔽工程（如结构安全、防水、隔热等）敏感度不高，主要原因是购房阶段、甚至居住前都难以验证住宅隐蔽工程质量。从居民角度来看，影响好房子认知的敏感点主要有：1）区域位置、周边环境等，主要取决于拿地。2）规划限制，对于层高、计容、车位等的要求。3）隐蔽工程比较重要，但是具备“达标即可”属性，按照建筑规范施工就不会有质量问题，但做的再好，居民也难以感知到很大的差异，实际销售中也没有房企将隐蔽工程作为超越同行的卖点去做宣传。4）显性工程反而更容易被居民认知，反映更高的敏感度。图表1居民购房决策敏感点影 响购房决策要素明 细项目区位距城市核心区、工作地点远近，也直接关系到项目稀缺性板块规划反应未来发展预期城市界面周边是否为次新建筑/老破小/安置房，是否有工厂、垃圾站等不利因素生活配套涉及交通、商业、医疗、教育附近景观/绿地资源是否有江景、河景、公园等大型自然景观资源产品类型联排、叠墅、洋房、高层、超高层，理论上建筑高度越低，居住越舒适，由容积率决定外立面材质采用石材、铝板、玻璃幕墙、真石漆，外立面材质越好、设计越亮眼，将大幅影响购房者心理预期景观园林小区绿化选取的树种、树木密度、是否有专业的园林寓意风格等，但小区景观与占地面积大小有直接关系，占地面积越大，能设计出的景观园林效果越好停车是否人车分流，地库门头与棚顶设计、地面是否采用新型环氧地坪材质等架空层架空层层高、公共空间设置风格、所选取的石材/仿石效果呈现会所对面积和功能区要求较高，是否包含健身、儿童娱乐、私宴、会客、酒水吧、泳池等功能风雨连廊将相互独立的建筑物或将建筑物与小区内广场、游园等公共空间相互连接户型设计是否满足功能性与尺度的均衡要求，户型是否方正，进深比是否正常，是否便于居民入住后普遍装修需求得房率得房率越高越好，在不偷面积的情况下正常高层住宅得房率约75-80%层高刚需小区层高一般在2.9-3m，改善性小区层高一般在3.2m以上，层高越高、户型采光、视觉效果越好装修标准墙地板、门板、石材装饰、空调、地暖、洁具、油烟机、洗碗机、冰箱等品牌标准全屋智能是否植入全屋智能中控平台，对窗帘、灯具、家电统一控制物业服务物业公司是否能匹配相应价格的服务，目前上海内环内新房小区物业费普遍在10元/平/月以上资料来源：上海小鸡选房微信公众号，华创证券整理 5 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6设计规范调整给住宅带来的是品质的普遍提升，各房企都会按照新规范设计建造住宅，不同房企间差异并不大。3月31日，住建部宣布国家标准《住宅项目规范》是一项强制性国家标准，自2025年5月1日起全部条文必须严格执行，新规范以安全、舒适、绿色、智慧为目标，从空间标准、居住环境、安全性等角度，对住宅项目的建设作出了详细规定；房企根据最新的规范进行住宅设计，即可对居住品质进行普适性提升。图表2《住宅项目规范》是一项强制性国家标准详 细规范预 期效果层高与净高新建住宅层高不低于3.0米，卧室、起居室净高≥2.6米，且局部净高低于2.6米的面积不应大于室内使用面积的1/3。厨房、卫生间净高≥2.2米。考虑了居民身高增长趋势，改善了空间感受，也为室内采光、通风和装修灵活性提供了更有利的条件。四层及以上住宅强制设置电梯，十二