首次覆盖报告：煤炭贸易为基，热电联产扶摇直上

物产环能实际控制人为浙江省国资委，拥有证券投资咨询业务资格，主营业务涵盖煤炭贸易、热电联产和新能源开发三大板块。公司作为国家发改委首批电煤保供重点贸易企业，在煤炭贸易方面，与国内核心煤炭供应商建立深度战略合作关系，构建了涵盖煤炭供应链、热电联产与新能源开发的三大业务板块，2024年实现收入447.09亿元，同比增加0.86%；归母净利润7.39亿元，同比下降30.25%。其中，煤炭流通业务实现营收414.87亿元，同比增长0.95%，毛利率为2.59%；热电联产业务实现营收31.35亿元，同比增长0.29%，毛利率为24.68%。公司通过并购重组不断扩大热电联产资产规模，目前拥有新嘉爱斯热电、桐乡泰爱斯、浦江热电等六家热电企业，年供热能力已经超过2000万吨、发电31.76亿千瓦时、压缩空气45.22亿立方米，在浙江省嘉兴市和金华市等地形成区域性热源点垄断。公司热电联产业务实行超低排放节能减排，并积极探索“煤电+储能+固废”耦合“热、电、气、冷”联供的热电联产新模式，2024年实现供应蒸汽863.38万吨，同比增加3.41%；供应电力15.19亿千瓦时，同比增加15.11%；供应压缩空气29.46亿立方米，同比增加6.00%；处置污泥77.42万吨，同比增长3.27%。民生证券研究院预计公司2025-2027年归母净利润为7.48/8.18/9.22亿，同比增长1.3%/9.4%/12.7%，首次覆盖给予“推荐”评级。主要风险包括煤炭价格波动风险、宏观经济波动导致下游需求不及预期和上网电价调整和电力收购政策变化风险。