总结
摘要
中东局势不确定性上升导致全球避险情绪升温，部分加增关税落地，全球经济下行压力增加，风险资产承压。当前避险情绪是否突破国债中期震荡区间需持续观察，目前缺乏除避险情绪外的动力，需关注国内政策取向。5月份经济数据显示M2同比增长7.9%，M1同比增长2.3%，剪刀差收窄；社融增量超预期；工业增加值增长5.8%；消费额增长6.4%；制造业PMI回升至49.5%。政策效果逐步显现，下半年将有足够政策工具支持经济。国际机构看多中国资产，人民币汇率升值。A股下有底，向上动力不足，股债跷跷板利多债市。策略建议中期震荡略偏多，关注股债关系风险。
行情回顾
经济下行压力对债市存在较大支撑，外围关税政策不确定性及全球经济下行环境有利债市。近期国内政策真空期，市场逻辑不明，但外部环境扰动（地缘政治风险）打压风险偏好，利多债市。关注股债跷跷板逻辑是否转向股债双牛，债市中期震荡偏多，关注国内增量政策。
重要消息概览
- 央行数据显示5月末M2同比增长7.9%，M1同比增长2.3%，剪刀差收窄，金融数据与实体经济匹配。
- 中美经贸磋商机制首次会议达成共识，就落实元首通话共识和巩固日内瓦会谈成果取得进展。
- 5月CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%；核心CPI同比上涨0.6%。PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%。
- 1-4月规模以上工业中小企业增加值增长8.2%，装备制造业、原材料制造业需求增长显著。
- 5月制造业PMI回升，出口集装箱运价指数回升，港口货物吞吐量维持高位。
- 美国轰炸伊朗核设施，伊朗表示霍尔木兹海峡关闭决定权在最高国家安全委员会。
重要影响因素分析
经济基本面
5月财新服务业PMI回升，服务业扩张加快，市场信心改善，但企业盈利承压。制造业PMI环比上升，景气水平改善，出口回暖。1-4月工业增加值增长，装备制造业、原材料制造业需求显著。经济数据展现韧性，但下行压力仍大，逆周期调节需持续。
政策面
央行数据显示社会融资规模、M2、人民币贷款增速均高于名义GDP增速。政策利率未下调，但债市利率及DR007已显著下调，资金面宽松部分兑现，市场仍存货币宽松预期。
资金面
7天逆回购利率未变，但债市利率及DR007大幅下调，资金面宽松已部分兑现。汇率端压力减弱或增加货币宽松预期，对债市形成支撑。市场等待政策进一步指引，近期大幅宽松概率低。
供需面
2025年政府债务组合包括4%赤字率、超长期特别国债等，广义赤字率9.8%。地方政府债券发行提速，专项债发行加速。债市超前发行与财政发力相符，后续关注政策效果及落地情况。
情绪面
股债性价比处于历史高位回落但仍高，机构更关注股市机会。经济基本面支撑债市宽幅震荡，短期受股市扰动大，后续或回归基本面。
行情展望及投资策略
地缘政治持续升级，避险情绪支撑债市。股债跷跷板有效，经济下行压力及外围环境利多避险资产。债市主要逻辑不明，政策真空期，股市走势是重要参考。关注震荡边缘是否突破。
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