中国宏观数据点评：5月消费表现强劲，但投资和生产数据逊于预期

核心观点

5月实体经济数据显示供给端受关税影响有所走弱，工业生产和制造业投资增速均下滑；内需方面呈现消费需求强、投资需求弱的局面。强消费主要受黄金周消费、“618”电商促销活动及消费品“以旧换新”政策共振驱动，可持续性存疑。房价和房产销售继续走弱，引发担忧。在关税维持现状下，增量政策刺激或将至少推迟至9月，7月下旬政治局经济会议或无显著增量措施，政府短期内更重视已公布政策的落实和成效。

关键数据

• 消费：社会消费品零售总额同比增速从4月的5.1%加快到5月的6.4%，远超预期的4.9%。商品零售增速显著上升至6.5%，主要受通讯器材（33.0%）和家电（53.0%）销售推动。汽车销售额同比增速微升至1.1%。
• 投资：固定资产投资累计同比增速下降至3.7%，略低于预期。房地产投资跌幅扩大至-10.7%，新开工面积跌幅收窄至-22.8%。商品房销售面积和销售额同比增速均下滑。
• 生产：工业生产总值同比增速从4月的6.1%下滑至5月的5.8%，低于预期。制造业生产增速下滑至6.2%，高技术制造业和装备制造业增速分别下滑至8.6%和9.0%。
• 就业：5月全国城镇调查失业率下滑至5.0%，好于预期。
• 通胀：5月CPI同比通胀率维持在-0.1%，连续四个月为负。PPI同比跌幅在5月进一步加深。
• 信贷：5月社融增速持平在8.7%，M2增速小幅下滑至7.9%。企业贷款同比下降2100亿元，居民贷款同比下降217亿元。
• 外需：出口同比增速从4月的8.1%下滑至5月的4.8%，对美国出口同比跌幅扩大至-34.5%。

研究结论

经济复苏不均衡、不稳固，供给端受关税影响，内需消费强但投资弱。政策短期内或将推迟至9月推出，7月下旬政治局会议或无显著增量措施。政府将重视已公布政策的落实和成效。中期来看，政府或推出0.5-1.0万亿元财政资金支持，并降准降息。房地产政策需供需两端协同发力，需求端可考虑契税优惠等，供给端可发布系列融资制度。维持全年4.5%经济增速预测，二季度增速或维持在5%附近。

风险提示

中美关系恶化、地缘政治风险、房地产行业企稳时点延后、政策推出和成效不及预期、通胀恢复慢于预期。