核心观点与关键数据
中东和北非（MENAT）地区的航空公司正经历强劲复苏，主要受旅游业和投资驱动。海湾合作委员会（GCC）和土耳其的航空公司自COVID-19疫情以来是利润恢复的领跑者，客流量、收入和利润均实现显著复苏。
关键利好因素：
- 低廉的燃料价格
- 低成本航空公司的持续扩张
- 海湾地区的首次公开募股复兴
- 稳健的油价、固定汇率（GCC国家）、大型项目（沙特阿拉伯）以及对全球贸易战有限的敞口
- 俄罗斯、乌克兰和以色列入境客流的完全恢复将每年带来约3%的游客增长
- 中长途市场的机遇，得益于对长航程飞机的需求激增和交付量增加
- 海湾地区的航空公司首次公开募股活动在超过二十年后重新活跃，flynas的持续上市流程正提供估值参考
主要市场表现：
- GCC和土耳其市场在2024年表现良好，客流量、收入和利润均实现显著复苏
- 沙特阿拉伯引领海湾合作委员会（GCC）的复苏，2024年处理了约1.29亿旅客，同比增长15%，较2019年水平高出15%
- 土耳其有望实现2025年6500万游客的目标，比2019年水平高出25%
- 沙特阿拉伯的目标为2030年吸引7000万国际游客，这意味着从2024年的约3000万增长约15%的复合年均增长率
低成本航空公司（LCCs）增长空间：
- MENAT地区LCCs渗透率较低，提供进一步的增长空间
- 沙特阿拉伯、整个海湾合作委员会国家（GCC）和土耳其仍有进一步增长的空间
- 沙特阿拉伯预计低成本航空份额将从2023年的49%增加至2030年的60-70%
- 新迪拜机场（DWC）、沙特阿拉伯的沙姆沙伊赫国王萨勒曼国际机场（KSIA）和土耳其的伊斯坦布尔大机场等基础设施投资也持续强劲
首次公开募股（IPO）：
- 沙特阿拉伯最大的低成本航空公司flynas在Tadawul成功启动首次公开募股，标志着近二十年（自2008年 Jazeera Airways上市以来）以来海湾地区的首次航空业上市
- Etihad Airways探索了潜在的上市计划，但截至2025年5月已暂停
研究结论
- 保留对Pegasus和土耳其航空的“买入”评级，对Air Arabia持“持有”评级
- 上调Air Arabia和Pegasus的目标价
- Air Arabia的估值目标为2025年EV/EBITDA为8倍，Pegasus为6.5倍，TK为5倍
- 2025年夏天即将来临，对中东和北非（MENAT）航空公司而言，这是值得乐观的理由
- 土耳其的航空公司在运力（ASKs）方面寻求高个位数至低两位数的增长，这主要受机队扩张的推动
- 以色列、俄罗斯和乌克兰的潜在重新开放为预期带来上行空间
- 美国航空公司（AA）的资产负债表在全球航空业中最为稳健，预计新飞机交付量将从明年起翻倍
- Pegasus有望实现2025年进一步强劲盈利动力，尽管2024年面临逆风和较高基数
- 土耳其航空（TK）在后疫情时代脱颖而出，主要得益于其显著的市场份额增长、货运收入仍处于高位、稳健的现金流/去杠杆化、十多年暂停后股息的回归，以及其具有吸引力的估值
风险因素
- 交通发展放缓
- 地缘政治的升级
- 比预期更高的波动性
- 增加的竞争和产能发展
- 预期之外的较弱的船队和网络
- 低于预期的现金股利
- 在国外的当地货币疲软
- 燃料价格
- 外部事件（如安全问题、流行病、火山喷发）
- 更激烈的竞争
- TRY的强势对土耳其旅游业造成损害
- 政治驱动的持续抗议
