云计算全年收入占比首次过半，Q1维持强劲势头

核心观点与关键数据

• 2025年Q1业绩表现：公司实现营业收入1604亿元，同比增长35%，环比减少7%；归母净利润52亿元，同比增长25%，环比减少35%；扣非净利49亿元，同比增加15%，环比减少44%。
• 2024年业绩表现：实现营业收入6091亿元，同比增长28%；归母净利润232亿元，同比增长10%；扣非净利234亿元，同比增加16%。
• 云业务增长：2025年Q1，云计算业务营收同比增长超50%，其中AI服务器、通用服务器增速均超50%。按客户看，云服务商收入增速超60%，品牌客户超30%。
• AI驱动成长：2024年，云计算营收达3194亿元，同比增长64%，占比首次过半。AI服务器营收增长超150%，通用服务器同比增长20%。通信及移动网络设备营收2879亿元，同比稳健增长。5G终端精密构件出货同比增10%，400G与800G高速交换机同比增长数倍。工业互联网业务营收9亿，新增2座对外赋能灯塔工厂。
• 投资建议：看好公司受益于AI需求增长，调整盈利预测为2025~2027年营业收入7587、9558、11951亿元，归母净利润292、355、451亿元，对应EPS为1.47、1.79、2.27元，对应PE为13、11、8倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：市场竞争加剧、技术开发不及预期，大客户销量不及预期。

财务指标预测

• 营业收入：2024A 6091亿元，2025E 7587亿元，2026E 9558亿元，2027E 11951亿元。
• 归母净利润：2024A 232亿元，2025E 292亿元，2026E 355亿元，2027E 451亿元。
• 毛利率：2024A 7.3%，2025E 6.9%，2026E 6.5%，2027E 6.3%。
• ROE：2024A 15.2%，2025E 16.1%，2026E 16.4%，2027E 17.3%。

估值与评级

• 估值比率：P/E 2024A 18.38，2025E 12.92，2026E 10.62，2027E 8.35；P/B 2024A 2.80，2025E 2.08，2026E 1.74，2027E 1.44。
• 投资评级：增持（维持）。
• 报告日期：2025-05-21。