营收稳健增长，经调整利润略超预期

2025Q1公司业绩略超预期，实现营收233亿元（同比增长42.4%），经调整净利润14亿元（同比持平）。GTV达8437亿元（同比增长34.0%），带动营收稳健增长。分业务类型：二手房（69亿元，+20.0%）、新房（81亿元，+64.2%）、家装（29亿元，+22.3%）、租赁（51亿元，+93.8%）、新兴及其他（3亿元，-50.0%）。

核心问题：营收增长被毛利率下滑拖累，毛利率同比下降4.5pct至20.7%，主要因存量房业务收入占比下降及固定薪酬成本占比提高。费用率进一步压降，销售费率/管理费率分别降至7.6%/8.0%（同比-2.3pct/-4.3pct）。

业务亮点：

1. 二手房：交易额5803亿元（+28.1%），门店/经纪人规模分别增长29.6%/23.0%。预计2025年二手房市场回暖，公司将受益结构性调整扩大规模。
2. 新房：交易额2322亿元（+53.0%），佣金率提升0.2pct至3.5%。规模效应及竞争优势实现交易额和佣金率双增，对冲新房销售低迷。
3. 家装：收入稳健增长，贡献利润率提升2.0pct至32.6%，客户体验和效率改善初见成效。

盈利预测与评级：维持“买入”评级。预计2025-2027年经调整净利润分别为97.0/116.2/136.2亿元（EPS 1.83/2.36/2.91元），PE分别为16.3X/14.4X/12.3X。看好二手房换手率、新房中介渗透率提升及家装业务协同发展，未来业绩具提升空间。

风险提示：房地产行业景气度下行、新房中介渗透率提升不及预期、行业竞争加剧、佣金率变化超预期。