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政策稳定需求，盈利能力有望恢复

2025-05-12 西南证券陈宫泽凡

事件概述：天能股份2024年实现营收450.42亿元，同比增长5.7%；归母净利润15.55亿元，同比增长32.5%。Q4单季度营收121.54亿元，同比增长4.2%，环比增长7.9%；归母净利润0.90亿元，同比增长84.8%，环比增长66.5%。2025年Q1实现营收102.39亿元，同比增长9.8%，环比增长15.8%；归母净利润4.2亿元，同比增长16.3%，环比增长365.4%。
盈利能力分析：2024年销售毛利率净利率分别为15.1%/3.5%，2025年Q1销售毛利率净利率分别为14.9%/4.2%。盈利能力下滑主要原因为行业政策落地较晚导致下游需求受到抑制，以及主要原材料铅价格异常波动。费用方面，2024年销售管理研发财务费用率分别为1.2%/2.4%/4.2%/0.3%。
销量及市场分析：受政策影响，2024年公司铅酸电池销量113.6万KVAh，同比下降9%。2024年新国标正式落地，对电动自行车整车质量限制为小于或等于63kg（其他类型为55kg），好于预期。此外，2024年东南亚地区“油改电”、“禁摩”等政策稳步推进，电动轻型车海外需求进一步提升。预计2025年公司铅蓄电池出货恢复到之前增速。
技术研发进展：公司在钠离子电池和燃料电池领域取得显著进展，成功开发出多款钠离子电池产品（能量密度160Wh/kg和95Wh/kg），适用于储能和小动力市场。氢燃料电池方面，成功研发出最高功率达160kW的氢燃料电池发动机系统，适用于公交、工程机械、物流等多领域。此外，还设计并制备出能量密度分别为300Wh/kg和400Wh/kg的固态电池原型产品。
盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为2.5元、2.76元、3.13元，对应PE分别为10倍、9倍、8倍。
风险提示：新产品技术替代的风险、核心技术泄密与核心人员流失风险、新产品、新技术的研发风险、经销商管理风险、原材料价格大幅波动风险、产品质量与安全生产风险、环境保护及职业健康风险、存货管理风险、财务风险、行业政策风险、市场竞争加剧的风险、宏观环境风险。