百威亚太: 短期业绩仍面临挑战，长期运营趋势尚待观察；维持“持有”评级

百威亚太1Q25业绩基本符合市场预期，但销售单价趋势弱于预期。亚太东销量和EBITDA同比增，亚太西销量和EBITDA同比降。预计2Q25中国市场收入受渠道结构调整和库存清理影响，韩国市场收入受高基数影响可能放缓。公司短期业绩面临挑战，新管理层能否提升长期运营效率尚待观察。维持“持有”评级，下调目标价至9.2港元。

中国市场2Q25面临挑战：1Q25销量同比下降9.2%，主要受主动清库存和终端需求疲软影响。销售单价同比下降3.9%，收入同比下滑12.7%。公司提价在弱消费环境下受阻。预计短期消费情绪依然较弱，清库存将持续影响出货节奏至2H25。

韩国市场2Q25迎来高基数，增速可能放缓：1Q25销量同比增长主要因提前发货，但可能对2Q25造成负面影响。销售单价同比持平，受不利渠道组合影响。预计2Q25趋势延续，收入和利润增速将放缓。

关注中长期运营效率的提升：新CEO程衍俊将聚焦市场份额提升、家庭渠道拓展和两大品牌发展，并通过3R管理策略提升运营效率。1Q25单吨成本同比减少1.5%，部分归功于有效成本管理。期待公司中长期运营效率提升。

投资风险：行业需求放缓、超高端增速不及预期、高端市场份额被蚕食、原材料价格上涨高于预期。