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固定收益策略报告：双降算不算“增量利好”？

2025-05-07 尹睿哲,刘冬国金证券测试专用号2高级版

“双降”落地，时点略超预期：5月7日央行宣布10项货币政策新举措，包括降准50BP、下调政策利率和LPR10BP、降低结构性货币政策工具和个人公积金贷款利率25BP等。
“双降”是否构成增量利好：降息组合力度未显著超出市场预期，主要意外在于宣布时点。市场此前对宽货币政策预期不断后延，4月收益率曲线呈牛平走势。
- 对长端而言：降息释放宽松信号，但未有效打开全年更大幅度的降息空间，长端利率中枢已提前定价了较充分的宽松预期，本次降息尚不足以成为推动长端利率下破1月低点的强有力催化剂。
- 对短端而言：降准降息对短端利率构成更明确的边际利好。4月短端利率债整体走势偏保守，曲线平坦化，短端对贸易摩擦的定价也相对温和。
历史经验：事件冲击下，曲线从牛平到牛陡的常见路径是先牛平化，政策落地后短端利率补涨，带动曲线由牛平向牛陡演变。
长端利率调整风险：二季度货币政策大动作可能已基本完成，下一个观察窗口在二季度末到三季度。从三个视角评估调整风险：
- 交易情绪层面：当前长端交易并不过度拥挤。
- 跨资产比价层面：长端对贸易摩擦事件的定价并未大幅超出合理水平。
- 基本面层面：压力已显性化，后续还有向内传导的风险。
- 结论：长端利率出现大幅上行调整的风险并不高，整体更多将呈现震荡消化、等待新一轮催化剂的特征。
结论：
- 长端：目前降息所打开的空间尚不足以构成突破前低的催化剂。后续推动长端利率继续下行的潜在条件可能来自：一是基本面压力超预期，推动全年降息空间进一步打开；二是海外贸易谈判出现反复，阶段性引发市场风险偏好急剧波动，带动避险需求上升。在上述催化剂出现之前，长端利率或仍将维持在前低上方震荡。
- 短端：降准降息对短端构成较明确利好，尤其是资金利率在政策利率上方还有压缩空间、货币政策相对呵护的环境中，短端下行空间打开。
- 中期关注：贸易摩擦对国内基本面的影响，尤其是对企业融资需求的冲击程度。估算出口相关行业信贷需求占比约为20%，主要观察这部分融资需求后续的边际变化。
风险提示：贸易摩擦风险、内部政策对冲力度和节奏。