未来信用环境变化的三点关注

22年以来我国债券市场信用风险整体上持续收敛，但24年略有回升。信用风险仍集中于房地产行业，且呈现出一定的外溢性；违约集中于民营主体，尾部风险突出，24年国企风险边际有所上升，主要系房地产风险的持续演绎；24年以来多家转债主体违约、退市，新“国九条”退市监管收紧或将加速尾部转债主体风险出清；产业、城投评级变动分化。城投信用边际向好，或受益于化债工作推进，但区域差距仍然明显；24年产业主体评级下调次数较23年明显上升，或因经济弱修复环境下主体经营承压；近年来商票逾期、非标违约规模持续上升，相关发债主体风险仍有待释放。

展望后市，信用环境或将维持平稳，整体信用风险可控：随着积极财政+宽松货币政策配合的逐渐生效，我国经济基本面有望继续向好；化债工作稳步推进，各地城投现金流状况或有一定边际改善；重点风险行业有望企稳，25年一季度我国房地产市场形势明显好转，促进房地产止跌回稳的政策效果在持续显现。

同时，债券市场也面临着新的动态特征，三方面的变化或将带来潜在的风险点：中美贸易摩擦升级，短期内对进出口依赖度较高的行业与主体形成较大冲击，但整体影响可控；城投转型趋势下，城投信用定价方式将发生改变，城投信用资质或逐渐分化；高收益债市场或将逐渐扩容，信用环境面临更多不稳定因素，违约事件可能会相应增加，同时高收益特性可能会吸引更多投机性交易行为，影响整体信用环境的稳定性。