利润端环比向好，政策催化有望带动出租率提振

美凯龙(601828) 研报总结

事件概述

2025年一季度，美凯龙实现营收16.15亿元，同比下滑23.49%，环比下滑5.86%；归母净利润-5.13亿元，同比下滑38.20%，环比增长53.18%。扣非后归母净利为-2.18亿元，同比下滑83.19%，环比增长65.21%。剔除公允价值变动的营业利润为-0.46亿元，已接近盈亏平衡。经营活动产生的现金流量净额为-1.12亿元，比去年同期缩窄38.46%。

分析判断

收入端

• 2025Q1收入下滑主要受经济环境影响、稳商留商优惠增加、单位租金下降、委管商场数量减少及其他业务板块项目进度放缓等因素。
• 分业态看，自有商场、租赁商场、合营联营商场分别实现收入11.04亿元/1.06亿元/0.37亿元，同比分别-14.0%/-34.9%/-17.7%。
• 公司积极推动国补落地，提升参与补贴的比例与销售额，同时通过数字赋能深耕用户运营，全年出租率有望改善。
• 与建发集团的深度合作及海外布局有望加速。

盈利端

• 2025Q1毛利率59.06%，同比-1.45pct，净利率-36.90%，同比-19.97pct。
• 净利下滑较多主要为收入下滑费用相对刚性及投资性物业公允价值下降所致。
• 期间费用率为55.81%，同比增加4.15pct，其中财务费用率34.42%，同比+3.90pct。

布局高端新生态，激活存量市场

• 推动高端家电和高端家装生态发展，打造M+高端家装设计中心用户心智。
• 紧跟汽车业态发展，成功推动π空间首发及成都落地，拓展多业态协同发展。

投资建议

• 预计2025-2027年营收分别为81.95/85.03/87.83亿元，EPS分别为0.02/0.09/0.16元。
• 对应2025年4月30日收盘价2.96元/股，25-27年PE分别为180/32/18倍。
• 维持“增持”评级。

风险提示

1. 地产销售不及预期。
2. 新业务进展不顺。
3. 与新股东合作效果不及预期。

盈利预测与估值

• 2025-2027年净利润分别为72/408/713百万元，同比增长102.4%/469.3%/74.5%。
• 2025-2027年PE分别为180/32/18倍。