受蒙煤需求影响业绩低于预期，看好中非长期发展

嘉友国际2024年年报及2025年一季报显示，业绩略低于预期。2024年公司实现营业收入87.54亿元（同比增长25.14%），净利润12.76亿元（同比增长22.88%），但第四季度净利润同比减少33.88%；2025年一季度营业收入22.95亿元（同比增长15.02%），净利润2.62亿元（同比减少14.77%）。

中蒙矿产贸易全年增长较快，但2024下半年起明显恶化。甘其毛都口岸2024年累计进口煤炭3920.6万吨（同比增长7.4%），但自2024年8月以来进口量明显放缓，2025年4月下旬累计进口煤炭1082.06万吨（同比下降6.4%）。2024年跨境多式联运综合物流服务和主焦煤供应链贸易分别实现营业收入24.5亿/57.5亿元，毛利7.5亿/7.6亿元，同比分别增长22.2%/29.8%，毛利分别增长31.5%/46.1%。

非洲大物流版图成果初现，通关车辆增长带动业绩提升。2024年完成对非洲跨境运输企业BHL收购，建立配货节点，陆港项目实现营业收入4.9亿元（同比增长16.4%），毛利2.8亿元（同比增长7.3%），毛利率达57.5%，显示较强盈利弹性。

风险提示包括地缘政治风险、中国矿产进口需求大幅低于预期、安全事故等。投资建议：受蒙古进口煤需求影响，2025-2026年业绩预测下调至14.7/16.0亿元，引入2027年盈利预测17.3亿元，对应PE估值为9.4/8.6/8.0倍，维持“优于大市”评级。