饲料业务基本面进入回升周期

公司2024年实现营业收入1146.01亿元，同比-1.31%，归属净利润45.04亿元，同比+64.30%，加权平均ROE20.88%，同比上升6.35个百分点。2025年1季度实现营业收入256.29亿元，同比+10.60%，归属净利润12.82亿元，同比+48.99%，加权平均ROE5.29%，同比上升1个百分点。

公司饲料业务市场占有率进一步提升，2024年饲料销量2652万吨，同比增长约9%，国内饲料外销量2206万吨，同比增长约5%，市场份额进一步提升。细分品种来看，禽料外销量1265万吨，同比增长约12%；猪料外销量564万吨，同比小幅下滑约3%；水产料外销量585万吨，同比增长约11%；反刍料及其他等外销量28万吨。2025年1季度实现饲料外销量约595万吨，同比增长约25%。

公司水产饲料业务逆势增长，2024年国内水产饲料外销量同比增长8%，增速远超行业。虾蟹料同比增长可观，其中南美白对虾料同比增长16%；小龙虾料全年下滑，主要由于养殖密度过高叠加异常天气影响；高档膨化鱼料（特水鱼料）因消费需求不足有所承压。

海外饲料业务处于高成长期，2024年海外地区饲料外销量236万吨，同比增长约40%，其中水产料全年增长25-30%，禽料增长50%。

种苗动保业务进一步夯实研发基础和布局，2024年种苗业务和动保业务分别实现营业收入14亿元和8亿元。公司在对虾育种方面已有14代系谱，每年保种2000多个家系；在鱼苗产业持续坚守和投入，引进室内工厂化繁育；已在越南、印尼等国家投建水产种苗场。

生猪养殖业务稳健发展，2024年生猪出栏约600万头，比2023年的460万头，增加约140万头。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，同时着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式。

预计公司2025-2027年归母公司净利润53.60/62.93/71.56亿元，对应EPS为3.22/3.78/4.30元，当前股价对应2025年PE为17倍，维持“买入-A”评级。

风险提示：畜禽疫情导致畜禽料销量低于预期、极端天气导致水产饲料销量低于预期、鱼粉和玉米豆粕等原材料价格波动风险。