公司基本面有望进入回升周期

公司研究/公司快报 2024年4月24日 买入-A(维持) 海大集团（002311.SZ） 公司基本面有望进入回升周期 饲料加工 公司近一年市场表现 公司披露2023年年报和2024年1季报。公司2023年实现营业收入1161.17亿元，同比增长10.89%，归属净利润27.41亿元，同比小幅下滑7.31%，EPS1.66元，加权平均ROE14.53%，同比下滑3.94个百分点，利润分配预案为：每10股派发现金红利5.00元（含税）。公司2024年1季度实现营业收入231.71亿元，同比-0.80%，归属净利润8.61亿元，同比增长111%，EPS0.52元，加权平均ROE4.29%，同比上升2.03个百分点。 公司2023年饲料业务市场占有率进一步提升。根据中国饲料工业协会 市场数据：2024年4月23日 收盘价（元）： 50.30 年内最高/最低（元）： 55.10/37.08 流通A股/总股本（亿）： 16.63/16.64 流通A股市值（亿）： 836.27 总市值（亿）： 836.87 基础数据：2024年3月31日 基本每股收益： 0.52 摊薄每股收益： 0.52 每股净资产(元)： 12.68 净资产收益率： 4.26 的披露，2023年全国工业饲料总产量同比增长6.6%，其中猪饲料同比增长10.1%、蛋禽饲料同比增长2.0%、肉禽饲料同比增长6.6%、反刍动物饲料同比增长3.4%、水产饲料同比下降4.9%。在此行业大环境下，公司2023年饲料销量2440万吨（含内部养殖耗用量180万吨），同比增长13%，饲料对 外销量2260万吨，同比增加236万吨，市场份额进一步提升。细分品种来 看，公司2023年猪饲料实现外销量579万吨，同比增长17%；禽饲料实现外销量1130万吨，同比增长13%；水产饲料外销量524万吨，同比增长2%；反刍料销量同比增长70%。公司2023年饲料销售收入959.56亿元，同比增长13.03%，毛利率8.53%，同比上升0.48个百分点。 公司的水产饲料业务增长势能逐渐恢复。2023年，公司特水料（高档膨化鱼料和虾蟹料）销量同比增长13%；普水料（普通膨化鱼料和颗粒鱼料）受行情低迷影响，销量同比下滑9%。公司从2023年下半年开始，快速调整 资料来源：最闻 分析师：陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 研究助理：张彦博 邮箱：zhangyanbo@sxzq.com 销售策略、进行重点市场资源投放，并大力扶持优质客户和养殖户，普水料销售情况逐步改善，2024年一季度已经转为正增长。此外，受益于水产饲料产品结构优化（特水料占比提升）和技术优势的不断转化，公司的水产饲料盈利能力有明显提升。 种苗动保与饲料产品进一步融合发展。公司2023年种苗业务实现营业收入约13亿元，其中虾苗收入增长约29%。截止2023年底，公司拥有的国家水产新品种数量已增至6个，种苗业务与饲料产品配合发展，形成产品力的优势叠加。与此同时，公司已在越南、印尼等国家投建水产种苗场，开启国际化战略布局。公司2023年动保业务实现营业收入11亿元，同比增长约5%。公司强化饲料和动保融合发展策略，开发各种品质优良、符合养殖需求的功能性饲料，解决养殖痛点，更好地提升养殖户的养殖效益。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 养殖业务稳健发展。公司2023年生猪出栏约460万头，同比增长约44%。公司2023年生猪业务在繁育端、育肥端等均取得良好成效，繁育端的年出苗量提升26%，育肥端的存栏成活率提升至超97.5%。水产养殖业务方面， 公司主要养殖品种是生鱼和对虾特种水产品，报告期内实现营业收入约14亿元。公司的工厂化对虾养殖正在稳步推进中，团队专业能力不断提高，商业模式逐步得到证实。公司的养殖业务未来将在风险可控和控制投资规模的前提下稳健发展。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母公司净利润39.17/53.43/63.65亿元，对应EPS为2.35/3.21/3.83元，当前股价对应2024年PE为21倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：畜禽疫情复燃导致畜禽料销量低于预期、极端天气导致水产饲料销量低于预期、鱼粉和玉米豆粕等原材料价格波动风险。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 104,715 116,117 135,429 157,077 179,130 YoY(%) 21.8 10.9 16.6 16.0 14.0 净利润(百万元) 2,954 2,741 3,917 5,343 6,365 YoY(%) 85.1 -7.2 42.9 36.4 19.1 毛利率(%) 9.3 8.5 8.9 9.7 9.8 EPS(摊薄/元) 1.78 1.65 2.35 3.21 3.83 ROE(%) 16.4 13.7 16.6 18.7 18.4 P/E(倍) 27.5 29.6 20.7 15.2 12.7 P/B(倍) 4.6 4.1 3.4 2.8 2.3 净利率(%) 2.8 2.4 2.9 3.4 3.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 21218 20906 24455 30630 37241 营业收入 104715 116117 135429 157077 179130 现金 2261 5476 6263 10586 14184 营业成本 95004 106281 123355 141820 161622 应收票据及应收账款 1959 2069 2629 2820 3394 营业税金及附加 123 139 160 186 212 预付账款 1787 743 1514 1104 1882 营业费用 1981 2259 2709 3299 3762 存货 12625 9936 10623 13013 13924 管理费用 2584 2617 3250 3927 4120 其他流动资产 2586 2681 3425 3106 3859 研发费用 711 785 1029 1194 1433 非流动资产 23020 23841 25184 26607 27821 财务费用 597 513 100 27 -25 长期投资 315 217 142 73 12 资产减值损失 -204 -319 -108 -110 -107 固定资产 15442 16841 18217 19691 20992 公允价值变动收益 -26 -15 -1 1 -10 无形资产 1638 1796 1864 1916 1965 投资净收益 267 246 225 281 255 其他非流动资产 5624 4988 4962 4927 4852 营业利润 3903 3552 5159 7015 8359 资产总计 44238 44747 49639 57237 65062 营业外收入 44 65 44 49 51 流动负债 17433 18435 19585 22327 24237 营业外支出 124 99 90 90 101 短期借款 2911 1396 1396 1396 1396 利润总额 3823 3518 5113 6974 8308 应付票据及应付账款 8843 10641 11974 14026 15604 所得税 658 647 946 1290 1537 其他流动负债 5678 6398 6216 6905 7237 税后利润 3164 2872 4167 5684 6771 非流动负债 7455 5401 4975 4530 4019 少数股东损益 210 130 250 341 406 长期借款 5066 3028 2602 2157 1646 归属母公司净利润 2954 2741 3917 5343 6365 其他非流动负债 2389 2373 2373 2373 2373 EBITDA 5875 5499 6765 8793 10270 负债合计 24888 23835 24560 26857 28256 少数股东权益 1525 1264 1514 1855 2262 主要财务比率 股本 1661 1664 1664 1664 1664 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 5300 5416 5416 5416 5416 成长能力 留存收益 11351 13358 16692 21239 26656 营业收入(%) 21.8 10.9 16.6 16.0 14.0 归属母公司股东权益 17825 19647 23564 28524 34544 营业利润(%) 58.2 -9.0 45.2 36.0 19.1 负债和股东权益 44238 44747 49639 57237 65062 归属于母公司净利润(%) 85.1 -7.2 42.9 36.4 19.1 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 9.3 8.5 8.9 9.7 9.8 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 2.8 2.4 2.9 3.4 3.6 经营活动现金流 6818 12698 4487 8177 7537 ROE(%) 16.4 13.7 16.6 18.7 18.4 净利润 3164 2872 4167 5684 6771 ROIC(%) 12.1 10.9 13.7 16.0 16.3 折旧摊销 1609 1861 1650 1909 2186 偿债能力 财务费用 597 513 100 27 -25 资产负债率(%) 56.3 53.3 49.5 46.9 43.4 投资损失 -267 -246 -225 -281 -255 流动比率 1.2 1.1 1.2 1.4 1.5 营运资金变动 878 6925 -1207 838 -1151 速动比率 0.4 0.5 0.6 0.7 0.9 其他经营现金流 837 774 1 -1 10 营运能力 投资活动现金流 -5445 -3820 -2770 -3050 -3156 总资产周转率 2.6 2.6 2.9 2.9 2.9 筹资活动现金流 -930 -5653 -930 -804 -784 应收账款周转率 64.2 57.7 57.7 57.7 57.7 应付账款周转率 14.3 10.9 10.9 10.9 10.9 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.78 1.65 2.35 3.21 3.83 P/E 27.5 29.6 20.7 15.2 12.7 每股经营现金流(最新摊薄) 4.10 7.63 2.70 4.91 4.53 P/B 4.6 4.1 3.4 2.8 2.3 每股净资产(最新摊薄) 10.71 11.81 14.16 17.14 20.76 EV/EBITDA 15.5 15.1 12.1 8.8 7.2 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基