深度报告：三梯次布局 机器人+工业母机蓄势待发

涡轮增压器零部件行业领军者三梯次布局蓄力未来成长。贝斯特深耕精密零部件制造领域，持续拓展业务边界，现已形成“原有业务+新能源汽车零部件+直线滚动功能部件”三梯次产业战略布局。公司营收规模持续增长，归母净利润加速向上，盈利能力优秀。2019-2023年，公司营业收入CAGR为10.9%。 2024Q1-Q3，公司实现营业收入10.4亿元，同比增长3.5%；归母净利润2.2亿元，同比增长7.1%。 涡轮增压器零部件：持续深耕内功深厚奠定业绩牢固基石。乘用车排放标准不断趋严，有望推动涡轮增压器渗透率持续提升；插电混动销量快速增长，打开涡轮增压器增量市场空间，涡轮增压器市场规模有望稳健增长。涡轮增压器市场集中度高，主要由外资垄断，全球CR4超过90%。公司与下游头部客户深度绑定，为未来业绩发展提供强有力支撑。预计公司涡轮增压器零部件业务将保持平稳增长，2024-2026年营业收入分别为11.2/12.2/13.3亿元，同比增速分别为10%/9.5%/9%。 新能源汽车零部件：内生外延双轮驱动打造全新增长引擎。近年来新能源汽车销量高速增长，渗透率持续提升，公司通过内生+外延两种方式，积极推进新能源汽车零部件业务布局，随着产能扩张持续落地，新能源汽车零部件业务已成为公司新增长极。安徽贝斯特一期工厂已于2024年5月开业，当前产能持续加速爬坡，同时不断开发新产品、开拓新客户，即将为新能源汽车零部件业务贡献全新增量。预计一期年产值约为8.1亿元，一期项目有望于三年内达产，为公司带来显著业绩贡献。预计2024-2026年新能源汽车零部件业务营业收入分别为2.1/3.8/6.1亿元，同比增速分别为40%/80%/60%。 直线滚动功能部件：高举高打全面布局开启第三增长曲线。从竞争格局来看，中高端滚珠丝杠、直线导轨主要为外资垄断，国产替代空间广阔，公司工业母机丝杠导轨国产替代推进顺利，2025年有望开始批量出货。人形机器人量产风起，行星滚柱丝杠为直线关节核心部件，公司行星滚柱丝杠已为2025年批量供货做好了技术和设备储备。预计2024-2026年直线滚动功能部件营业收入分别为0.1/0.9/2.7亿元，2025-2026年同比增速分别为800%/200%。 投资建议：公司涡轮增压器基本盘稳健，新能源汽车零部件持续贡献增量，直线运动部件蓄力未来成长 。 我们预计公司2024-2026年营收分别为15.0/18.8/24.1亿元，同比增速分别为12%/25%/28%；归母净利润分别为3.1/3.8/5.2亿元，同比增速分别为19%/23%/35%。以2025年4月18日收盘价为基准，公司2024-2026年PE分别为42/34/25倍，维持“推荐”评级。 风险提示：全球涡轮增压器行业销量不及预期；新能源车销量不及预期；新产品开拓不及预期；客户集中度较高。 盈利预测与财务指标项目/年度 1引言 本篇报告为《贝斯特深度研究报告》。自成立以来，贝斯特深耕精密零部件制造领域，不断把握下游行业发展变化带来的新机遇，持续拓展业务边界，当前已形成覆盖传统精密零部件-新能源汽车零部件-直线滚动功能部件的三梯次业务布局。 展望未来，我们认为公司正处于新一轮全新增长期的开端，新产能、新业务布局即将迈入收获期：新能源汽车零部件业务即将迎来新一轮产能释放，注入强劲业绩增长动能；工业母机高精度滚珠丝杠已经实现突破，正式开启国产替代新征程；人形机器人用行星滚柱丝杠已为2025年批量供货做好了技术和设备储备，打开估值端空间。基于我们对公司基本面的认知，从行业空间、驱动因素、底层变化、产品竞争力等多重维度进行详细分析核心推荐逻辑。 图1：民生汽车零部件研究框架 本篇报告与市场不同之处： 1）关于涡轮增压器零部件：市场认为涡轮增压器主要用于燃油车，随着新能源车渗透率持续提升，传统涡轮增压器市场正在萎缩。我们认为插电混动车型销量快速增长为涡轮增压器打开了增量空间，涡轮增压器市场有望保持稳健增长。公司与涡轮增压器行业龙头深度合作，未来涡轮增压器零部件业绩具有强确定性，为公司铸就强大基石； 2）关于新能源汽车零部件：市场认为新能源汽车下游价格竞争激烈，挤压上游零部件利润空间，担忧公司新能源汽车零部件业务未来盈利能力有限。我们认为公司在新能源领域布局的轻量化结构件、高附加值精密零部件产品壁垒较高，对机加工能力具有很高要求。公司具备“精密加工为特长、铸造产业为支撑、智能装备为驱动”的核心竞争优势，安徽贝斯特产能爬坡正在逐步推进，有望成为公司新增长极； 3）关于直线滚动功能部件：市场认为外资对中高端丝杠的垄断格局短期内难以打破，人形机器人远期市场空间尚不明确。我们认为，工业母机丝杠导轨已经进入验证期，已经在最高精度等级的C0级丝杠副实现突破，国产替代推进顺利。 特斯拉人形机器人Optimus快速进化，产业化落地在即。公司已经为2025年批量供货做好了技术和设备储备，人形机器人量产有望打开公司业绩与估值端想象空间。 2精密零部件龙头三梯次布局蓄力谋远 2.1深耕精密零部件制造三梯次布局蓄力长期发展 深耕精密零部件制造领域，持续拓展业务边界。1997年，公司以摩托车发动机制造领域的工装夹具及精密零部件加工业务起家，并于2001年初步探索、2005年正式进入汽车行业，逐步成长为国内汽车涡轮增压器零部件龙头。2017年，公司在深交所上市。2019年，公司通过收购苏州赫贝斯五金制品有限公司51%股权，引进新能源汽车领域优秀人才、并与其合资控股易通轻量化技术（江苏）有限公司等方式，大力布局新能源汽车领域。2022年，公司设立全资子公司无锡宇华精机，全面布局直线滚动功能部件，正式开始开启“工业母机”新赛道。 图2：公司发展历程 把握战略发展机遇，三梯次布局结构清晰。为抓住新能源汽车产业迅猛发展机遇，以及国家大力推动“工业母机”“高端装备制造”等战略产业的契机，公司充分发挥“精密加工为特长、铸造产业为支撑、智能装备为驱动”的产业联动发展核心竞争优势，构建紧密相连、无缝对接、齐头并进的三梯次产业布局，分别为原有精密零部件业务、新能源汽车零部件业务和直线滚动功能部件业务。面向不同梯次产业，公司制定了不同的发展规划与目标，助力公司长足发展。 图3：公司三梯次产业布局战略 家族控股结构稳定，控股子公司分工明晰。公司实际控制人曹余华是第十五届无锡市人大代表、江苏省劳动模范，曾有近三十年的机床厂工作经验。股东谢似玄、曹逸是其妻女，鑫石投资是员工持股平台。截至2024年9月30日，公司实际控制人直接或间接持股55.9%，公司股权结构稳定。公司控股子公司主要从事新能源汽车零部件、工业母机和半导体装备等产业，紧紧围绕公司三梯次发展战略，分工明晰。 图4：公司股权结构（截至2024年9月30日） 以股权激励巩固核心团队，彰显公司业绩信心。2022年10月，公司发布激励草案，拟向激励对象授予限制性股票220万股，占当时公司股本的1.1%，包括首次授予192.8万股以及预留27.2万股。激励对象主要为中层管理人员、核心技术（业务）人员及董事会认为需要激励的其他人员。本次激励计划有效绑定股东利益、公司利益与中层员工利益，巩固核心团队的稳定性，从而促进公司高速发展。 此外，公司设定考核目标，需满足2022年、2023年、2024年营业收入增长率或净利润增长率分别不低于10%/25%/45%，彰显公司未来发展信心。 表1：公司2022年限制性股票激励计划目标归属期对应考核年度 2.2产品矩阵丰富涡轮增压器零部件为营收主力 公司产品矩阵丰富，涵盖精密零部件、智能装备及工装和工业母机等领域，应用范围广泛。公司产品主要包括精密零部件和智能装备及工装等。在精密零部件方面，涡轮增压器是公司核心产品，可以通过压缩空气来增加进气量，使气缸可以燃烧更多燃料，以提升发动机效率。目前，公司可提供应用于燃油汽车和混合动力汽车涡轮增压器的核心零部件，包括精密轴承件、叶轮、中间壳、气封板、密封环、齿轮轴、压气机壳等。其他精密零部件产品可广泛应用于燃油汽车、纯电动汽车、氢燃料电池汽车、混合动力汽车、其他新能源汽车、飞机机舱等领域。在智能装备及工装方面，公司依托起家产品二十年的技术积累和积淀，拥有多行业领先的加工设备、实验手段和检测设备，应用领域覆盖汽车、轨道交通、风力发电、通讯等行业。此外，在新布局的第三梯次产业直线滚动功能部件领域，公司与知名机床商签订了批量滚动交付订单，其中代表滚珠丝杠副最高制造水平的C0级丝杠副实现突破，获得客户的首批订单；人形机器人行星滚柱丝杠工艺不断优化，关键工艺所需国产化设备合作开发有序推进，以持续打造高效的核心制造能力，为2025年批量供货做好技术和设备储备。 表2：公司产品矩阵涵盖精密零部件、智能装备及工装和工业母机等领域 涡轮增压器零部件为公司营收最重要来源，新能源汽车零部件发展迅速。公司2005年进入汽车涡轮增压器零部件加工领域，不断加强产品研发与客户拓展，与盖瑞特、康明斯等著名汽车涡轮增压器和发动机相关制造企业建立了长期稳定的业务合作关系，涡轮增压器零部件已成为公司最主要的营收来源，2019年以来营收占比达70%以上。2018-2019年，公司通过自建产能、收购苏州赫贝斯51%股权、引进新能源汽车领域优秀人才并与其合资控股易通轻量化等方式，推进新能源汽车零部件领域布局。2020年，新能源汽车零部件业务开始贡献收入，并实现快速增长。2023年，公司新能源汽车零部件营收占总营收比例达11.2%，已成为仅次于涡轮增压器零部件的第二大产品系列。 图5：2019-2023年公司各产品营收占比（%） 图6：2023年公司各产品营收占比（%） 2.3业绩持续高速增长盈利能力表现优秀 营收规模持续增长，归母净利润加速向上。2019-2020年，汽车市场整体处于下行期，整车消费需求较弱，但公司前期开发项目逐步量产，营业收入逆势增长，由7.4亿元增至9.3亿元。2020年后，受益于新能源汽车渗透率不断提升，公司新能源汽车布局成果显现，新能源汽车零部件持续释放增量。2019-2023年，公司营业收入CAGR为10.87%；2024Q1-Q3，公司实现营业收入10.4亿元，同比增长3.5%。2019年以来，公司归母净利润呈加速增长趋势，2019-2023年，公司归母净利润CAGR为9.4%。2024Q1-Q3，公司实现归母净利润2.2亿元，同比增长7.1%。 图7：2019-2024Q3公司营业收入（亿元，%） 图8：2019-2024Q3公司归母净利润（亿元，%） 盈利能力优秀，2021年以来毛利率水平较为稳定。2019-2024Q1-Q3，公司毛利率分别为39.0%/35.9%/34.4%/34.3%/34.5%/34.9%。2019-2020年，毛利率由39.0%下降至35.9%，主要系产品结构调整、原材料成本上涨以及运费调整计入营业成本所致。2020年以来，公司毛利率水平整体保持稳定。2019-2024 Q1-Q3，公司归母净利率分别为20.9%/19.1%/18.6%/20.9%/19.6%/21.6%，整体保持稳定。 费用控制良好，2019-2024Q3期间费用率保持平稳。2019-2024Q1-Q3，公司期间费用率整体较为稳定，保持在10%以上。分项来看：1）销售费用率：2019-2024Q1-Q3，公司销售费用率分别为2.3%/1.8%/2.8%/1.5%/0.6%/0.6%，市场推广费下降带动销售费用率下行；2）管理费用率：2019-2024Q1-Q3，公司管理费用率分别为8.7%/7.4%/8.0%/8. 7%/8.2%/8.7%，整体较为稳定；3）财务费用率：2019-2024Q1-Q3，公司财务费用率分别为-0.2%/0.9%/0.7%/0.5%/0.4%/-0.5%，财务费用大体维持在较低水平；4）研发费用率：2019-2024 Q1-Q3，公司研发费用率分别为5.0%/5.0%/4.4%/5.4%/5.5%/4.0%。公司持续注重科技