智能电表&储能出海开拓，光伏电站稳步前行

“智能、储能、新能源”三力托举，海内外市场加速布局 2024Q1-3已实现营收51.66亿元，同比增长8.76%，归母净利润9.10亿元，同比增长6.95%。整体业绩稳中有升，较为稳健。储能业务发展迅速。受市场竞争与上游原材料价格大幅波动影响，光伏EPC转型为新能源电站销售业务，改变营收颓势。预计随着储能市场需求的增长、海外销售收入提升，公司销售额将迎来进一步提升。 智能电表稳定增长，全球布局成效显 2024年，公司在国南网招标中市占率稳定。国际市场中，积极布局中东、亚太、欧洲等地区。2024年11月智能电表累计出口总量同比增长13%，亚太和非洲出口金额均增33%。公司在中东市占率超30%，累计订单超10亿元。公司研发投入占比逐年上升，产品线丰富。全球布局成效显著，市场前景广阔。 积极布局光伏产业链多环节，上下游资源丰富 光伏行业受政策利好进入增长阶段，公司围绕产业链多环节布局，中游有组件产品和TOPCon产线，下游与央国企合作。TOPCon技术优势明显且产能释放，20GW百亿项目一期第一阶段6GW已于2023年9月竣工投产。 有望在光伏领域持续发展。 布局储能全产业链，落地加速订单充沛 储能行业因政策支持发展迅速且前景良好。公司布局全产业链，上游与亿纬动力合作生产电芯，中游提供系统集成解决方案，下游采用“集中式共享储能+分布式用户侧储能”双轮驱动战略积累客户。2024年储能订单交付和项目并网顺利，累计储备储能项目资源超6GWh。海外实施“3 + 2”战略，积极开拓海外市场，与沙特ECC多次合作建立深层关系。 投资建议 公司光伏产业链多环节布局，TOPcon产能释放，助力光伏营收增长，储能业务发展迅速放量可观，业绩有望保持稳健增长。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润12.30/14.58/17.42亿元，当前市值对应PE分别为13/11/9倍。参考可比公司估值，给予2025年11xPE，对应目标价7.26元，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：光伏EPC不及预期；储能不及预期；TOPCon进展不及预期等。 财务数据和估值 1.“智能、储能、新能源”三足鼎立，海内外市场合纵连横 1.1.智能电网行业领头羊，“智能、储能、新能源”三力托举 从智能电表生根成为行业领袖，“智能、储能、新能源”道路明确。（1）成立：公司前身为1995年创立的南通林洋电子有限公司，先后更名为林洋电子、林洋能源，智能电表业务为其主营项目之一。分别于2006年和2011年在美国纳斯达克和上海证券交易所成功上市。随后开始转型拓展业务。（2）新能源：公司早在2012年就成立林洋新能源，进军新能源领域。2012年以光伏为切入点，成为拥有各类分布式光伏电站较具规模的企业之一。 紧跟产业发展步伐，2022年投资百亿建设20GW高效N型TOPCon光伏电池生产基地，已完成一期一阶段6GW的全线贯通。（3）储能：2017年，公司敏锐捕捉到新能源配套储能市场的发展潜力，与亿纬锂能在“智慧分布式储能”领域开展全方位合作。先是分别于2020年和2021年成立子公司林洋储能和合资公司江苏亿纬林洋储能，投产建设10GWh储能电池项目，后与华为数字能源等多方签署合作，储能业务得以迅速扩张。 图1：智能电表发家，“智能、储能、新能源”道路明确 三大业务发展迅速，海内外市场加速布局。 （1）智能板块：业务覆盖智能电表、用电信息采集终端与信息管理系统等，是行业领先的智能配用电产品及系统解决方案提供商。公司积极在纵向上挖掘国内市场，参与国网、南网、地方电力公司的集中招标，产品销售范围覆盖全国各省份；在横向上拓展国际市场，通过战略合作、自主开拓、代理商合作、合资和收购兼并等形式，商业版图蔓延至欧洲、中东、东亚、东南亚、非洲、南美洲等30余个国家和地区。截止2024H1，子公司EGM年内已斩获海外订单超8亿元；与中东企业ECC的累计合作订单金额超10亿元。 （2）新能源板块：主要开发、设计、建设、投资运营各类新能源电站，并提供一站式系统解决方案服务。截止2024H1，公司累计开发、建设光伏电站超5GW，累计储备光伏项目超4GW。持有各类新能源电站超1.1GW，新能源场站运维总容量达到14.65GW。 （3）储能板块：围绕新能源发电配套储能等应用场景，提供储能产品及系统解决方案，专注“BMS+PCS+EMS”的“3S”融合储能系统设计，采用“集中式共享储能+分布式用户侧储能”双轮驱动发展战略。2024年上半年累计交付近3.5GWh的储能设备及系统产品，多个储能项目正式并网运行。新产品实现业界P2G储能系统的首发。以“3+2”战略聚焦欧洲、中东和东南亚三大市场。 表1：三大板块发展迅速，业务格局基本成型 图2：公司产品矩阵丰富 1.2.股权结构集中稳定，股权激励有助长足发展 公司股权结构集中稳定，实际控制人陆永华直接和间接控股35.47%。控股股东华虹电子于2024年9月完成增持计划，累计增持占公司总股本的0. 38%。截止2024Q3，公司控股股东华虹电子占公司总股本35.10%，实际控制人陆永华直接持有公司3.88%的股份，通过华虹电子间接持股31.59%，合计持股35. 47%。整体股权结构集中且稳定，有利于公司长期稳健经营。 图3：公司股权结构稳定 员工股权激励计划正向激发员工活力。2022年发布员工持股计划公告，2023年完成回购1895万股，2年内累计摊销7047万用于股权激励。其对应的经营目标为2022年营收超52亿元，实际营收49.44亿元，但23年度营业收入与净利润一改下跌颓势，实现较大幅度增长，营业总收入达68.72亿元，同比增长39%，归母净利润达10. 31亿元，同比增长20.44%，实现复苏。股权激励增强员工归属感，有望促进公司长期稳定发展。 表2：公司合计回购1895万股，摊销7047万元年份回购股数2022 1262万2023 633万 1.3.经营业绩稳中有升，高盈利高分红提振信心 经营业绩稳中有升，稳居行业龙头。2018-2020年，公司营业总收入从40.16亿元增长至57.99亿元，CAGR达20.17%；归母净利润从7.78亿元增长至9.97亿元，CAGR达13.24%。 2021、2022年经营业绩略有下滑，但仍高于疫情前水平，是因为受疫情和光伏上游产业链价格持续上涨等影响。2023年实现68.72亿元营收，同比增长39%；归母净利润10.31亿元，同比增长20.44%，主要系储能产品及电站销售收入增加所致。2024Q1-3已实现营收51.66亿元，同比增长8.76%，归母净利润9.10亿元，同比增长6.95%。整体业绩稳中有升，较为稳健。 图4：2024Q1-3公司实现营收51.66亿元，同比增长8.76% 图5：2024Q1-3公司实现归母净利润9.10亿元，同比增长6.95% 智能电表为核心多领域布局，不断谋求新的经济增长点。从分产品的营收占比和增速来看，2018-2022年期间，电表、光伏发电与光伏EPC是公司主要营收点，五年分别累计占比91.48%/84.63%/95.64%/93.31%/81.65%。（1）智能电表业务：主要依托严谨高效的研发能力、强数智化的制造水平和稳健安全的供应链优势，加上本体化策略营销，保持较为平稳的业绩；（2）储能业务：从2022年开始展现出强力的创收能力，其2023年营收15.06亿元，同比增长253.52%，成为智能电表业务后营收占比最大的业务；（3）光伏EPC：2023年开始由单一业务延伸为包含BT业务的电站销售业务，带来12.96亿元营收，同比增长167%； （4）光伏发电：营收呈现下降趋势，主要受到产业链价格下降、光伏用地政策影响和市场竞争的冲击影响。 图6：2024H1公司智能电表、储能、光伏EPC业务合计占营收比例达82% 图7：智能电表业务业绩平稳，储能业务发展波动剧烈，光伏发电业务呈下降趋势，光伏EPC业务拓展迅速 整体盈利能力稳定，智能电表与光伏发电业务毛利率强劲。2023年公司毛利率与净利率分别为28.43%/15.27%，同比下降8pct/2pct，主要系上游关键原材料价格大幅波动、储能产业链供需失衡所致。2024Q1-3，公司毛利率32.48%，净利率17.74%，较同期下降。在上游原材料大幅波动情况下，公司整体盈利水平保持稳定，且处于较高水平，说明公司具有板块协同优势与优秀控费能力。从分业务的毛利率看，（1）智能电表业务：2023年与2024H1分别实现34.93%/38.90%的毛利率。（2）光伏发电业务：基本维持在70%左右的毛利率，但有小幅下降的趋势，主要受到上网电价市场化政策与激烈竞争影响。（3）储能业务：2023年起利润空间被大幅压缩。（4）光伏EPC：竞争加剧导致毛利率偏低，依托技术优势稳步提升盈利水平。 图9：分业务毛利率相对稳定，智能电表与光伏发电业务毛利率强劲 图8：公司整体盈利水平保持稳定，且处于较高水平 连续高分红提振股东信心。2023年报与2024Q3季报连续发布利润分配方案公告，向全体股东每股分别派发和拟派发现金红利0.303/0.268元（含税），合计派发和拟派发现金红利6.18/5.47亿元（含税），分别占公司2023和2024Q1-3归母净利润约59.94%/60.65%，已实施股息率达4.38%，高居仪器仪表行业第二。连续高分红彰显出公司长期稳健经营与长足发展的信心，释放高盈利稳定的信号，有效提振持股股东信心。 图10：连续高分红彰显信心 图11：2024年9月18日实施股息率4.38%，居仪器仪表行业第二 控费能力优秀，资产结构改善，持续降本增效。2019-2023年，公司期间费用率分别为23.72%/15.77%/15.86%/13.70%/11.07%，整体呈现下降趋势，2024Q1-3的销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.94%/6.22%/0.61%。财务费用自2022年起维持较低水平，主要系可转债转股后不再计提可转债利息费用与银行借款减少导致。2018-2023年资产负债率从41.29%下降至32.79%，并维持较低水平，说明公司稳健增加使用股权融资，有效降低融资成本。受产业链价格波动影响，光伏与储能业务利润空间遭受侵占，公司及时调整内部管理，提升经营效率，持续降本增效。 图12：公司控费能力优秀 图13：公司资产负债率下降至较低水平 2.智能电表稳定增长，全球布局成效显著 2.1.智能电表行业分析 2.1.1.智能电网建设推动智能电表需求增长 国南网需求稳步增长，林洋能源市占率保持稳定。根据国网电子商务平台和南方电网招标采购平台的官方招标公告数据，2021-2024年间，国网、南网的智能电表招标金额呈现出稳步上升的趋势，2024年二者增速明显回升，南网招标金额接近翻倍。在智能电表行业需求稳定增长的背景下，林洋能源市占率保持稳定。 图14：2024年南网招标金额增长迅猛 图15：林洋能源中标金额及市占率稳定（市占率为林洋能源中标金额占对应招标金额的比重） 2.1.2.政策推动智能电表产品创新 国家政策加强电力系统和电网建设，推动智能电表产品创新。国家电网和南方电网着力建设新型电力系统，2023年多项国家政策聚焦于建立健全智能配电网系统，2023年3月5日国家能源局等发布的《农村能源革命试点县建设方案》提出深入实施农村电网巩固提升工程，同样强调了智能化转型发展和分布式可再生能源的灵活接入。政策推动电网智能化改造等举措带来市场需求升级，推动企业产品创新，以满足复杂的能源管理需求，适应新型电力系统建设需求。 随着智能电表标准体系发展，智能电表功能全面升级。完善交流计量体系，建立基波、谐波计量标准及数字化、直流电能计量体系，适应新能源和直流配网发展。结构设计方面，采用模组化、易安装和宽量程结构，提升安装便捷性和运行安全性，满足不同供电需求。 功能应用上，制定互操作化软件标准和多参量数据计量标准，满足多场景需