畜禽疫苗稳步增长，持续完善宠物产业链布局

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2024年公司实现营业收入30.7亿元，同比增长13.32%；归母净利润3.01亿元，同比减少33.70%，主要受制剂及原料药收入利润下滑和非经常性损益变动影响；扣非后归母净利润2.81亿元，同比减少11.84%。
• 季度表现：Q1-Q4营业收入分别为6.85亿元、7.32亿元、8.25亿元、8.28亿元；归母净利润分别为9,030万元、7,248万元、8,599万元、5,196万元。
• 畜禽疫苗：禽用生物制品收入10.76亿元，同比增长15.9%；畜用生物制品收入2.11亿元，同比增长49.78%，主要受益于收购必威安泰及与大型养殖集团合作。
• 制剂及原料药：收入10.21亿元，同比下降5.83%，受原料药行情低迷、产能出清及市场竞争影响。
• 宠物板块：收入6.9亿元，其中宠物药品收入1,902万元，同比下降28.26%；宠物生物制品收入3,744万元，同比增长849.09%；宠物供应链收入6.33亿元，同比增长37.66%。
• 研发投入：2024年研发投入2.38亿元，占营业收入比例7.76%，新增10项新兽药注册证书、29项授权专利。

研究结论

• 第二增长曲线：公司通过收购中瑞供应链，完善宠物产业链布局，打造“研发-验证-流通-服务”完整价值闭环。
• 产品布局：生物制品端重点布局多联多价疫苗、基因工程苗和mRNA疫苗；家畜板块推动猪圆支副三联灭活疫苗上市；家禽板块推动新支流法腺五联疫苗等上市；宠物生物制品推进猫三联活疫苗等研发。
• 投资建议：预计2025-2027年公司营业收入分别为34.0亿元、38.7亿元、44.5亿元，同比增长10.8%、13.7%、15.1%；归母净利润分别为3.93亿元、4.64亿元、5.49亿元，同比增速为30.8%、17.9%、18.4%；对应EPS分别为0.84元、1.00元、1.18元，维持“买入”评级。
• 风险提示：疫苗政策变化、动物疫病、产品研发风险。