业绩大致符合预期；核心产品医保放量值得期待

康方生物（9926.HK）2024年业绩大致符合预期，维持“买入”评级，上调目标价至90港元。

• 业绩表现：2024年公司实现总收入21.2亿元（-53.08% YoY），其中产品收入20亿元（+24.88% YoY），授权收入1.2亿元。净亏损5.01亿元，基本符合预期。产品毛利率为85.6%，较2023年有所下降，主要由于开坦尼自费渠道降价及医保降价渠道补偿影响。
• 核心产品放量：两款核心双抗产品开坦尼及依沃西已于2025年1月1日被纳入医保目录。公司已完成除西藏外各个省份的挂网工作，及各个省份双通道目录的纳入。目前已有1,000家医院准入合作，实现核心医院80%准入覆盖。预计2025年开坦尼销售约20亿元，依沃西销售约10亿元。
• 研发进展：2024年公司研发费用为11.9亿元（-5.2% YoY），低于此前指引，主要由于加强内部临床团队建设。2025年主要研发催化剂包括4项NDA/sNDA的中国获批、5项3期数据读出。早期研发方面，5款候选新药进入临床或IND申报阶段。
• 财务预测：将2025E净亏损调整至盈亏平衡，2026E净亏损调整至9.6亿元盈利，主要由于上调收入预测及轻微下调研发费用预测。基于DCF估值模型，目标价为90港元。
• 投资风险：商业化进度不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期、国际化进度不及预期。