产量大幅增长，承诺分红率提高

中国海油（600938） 公司点评 产量大幅增长，承诺分红率提高 投资评级：买入（维持） 报告日期：2025-04-01 收盘价（元）25.97 近12个月最高/最低（元）35.14/24.70 总股本A+H（百万股）47,530 流通股本A（百万股）2,842 流通股比例（%）5.98 总市值A+H（亿元）12,344 流通市值A（亿元）738 公司价格与沪深300走势比较 3/315/317/319/3011/301/313/3 40% 20% 0% -20% 中国海油沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.油气产量达到历史新高，桶油成本控制良好2024-10-28 2.新签巴西海上勘探石油合同，海外优质资产助力增储上产2024-10-21 3.油气产量续创新高，桶油成本持续下降2024-08-28 主要观点： 事件描述 3月27日晚，中国海油发布2024年报，全年实现营收4205.06亿元，同比增加0.94%，实现归母净利润1379.36亿元，同比增加11.38%；实现扣非净利润1333.97亿元，同比增加6.56%，基本每股收益2.90元。 经营层面良好，资产减值影响当期利润 四季度油价震荡下行，海外资产减值影响利润，经营层面稳健。公司第四季度实现营收944.82亿元，同比-13.94%，环比-4.81%；归母净利润 212.77亿元，同比-18.78%，环比-42.38%；扣非净利润175.29亿元，同比-40.54%，环比-52.20%。四季度盈利同比环比下滑较多，一方面因为四季度原油价格因为需求预期下滑和地缘冲突缓和等因素下行，另一方面受到海外地区油气资产计提减值准备影响，全年资产减值及跌价准备为80.47亿元，较去年的35.23亿元增加明显。 桶油成本继续下行，凸显核心竞争优势。中国海油凭借较低的桶油生产成本、国际领先的生产技术、精简高效的人员配置降本增效，盈利能力在行业内处于领先水平。2024全年桶油成本为28.52美元，同比下降1. 08%。公司桶油作业费用处于同业较低水平，2024年该项费用为7.61 美元/桶，与去年同期基本持平。2024年公司桶油折旧、折耗与摊销费用 14.34美元/桶，同比增加2.0%，主要原因是产量结构变化的影响。勘探费用和上年相比基本持平。 积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先 近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去8年公司资本开支CAGR达13.35%。2024年全年资本支出1327亿元，为历史新高。2025年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2024年末公司石油天然气净证实储量达到72.7亿桶油当量，储量寿命（含权益法核算储量）保持在10年，储量替代率达到167%。2024年油气净产量为726.8百万桶油当量，同比增长7.2%，产量增速位居同业公司前列。2025-2027年油气产量目标为760-780，780-800，810-830百万桶。 报告期内，公司在全球获得11个新发现，在国内建成南海万亿大气区；在海外，圭亚那Stabroek区块勘探潜力进一步提升，成功获取莫桑比克、巴西和伊拉克10个区块石油合同，以上项目为公司未来产量增长奠定基础。2025年，多个重点新项目计划年内投产，包括中国的渤中26-6油田开发项目（一期）、垦利10-2油田群开发项目（一期）、涠洲11-4油 田调整及围区开发项目和番禺10/11区块联合开发项目（番禺11-12油 田／番禺10-1油田／番禺10-2油田调整联合开发项目）以及海外的圭 亚那Yellowtail项目和巴西Buzios7项目等将有力支撑产量增长。 未来公司上游勘探将聚焦寻找大中型油气田，持续夯实增储上产资源基础。公司将坚持稳油增气、向气倾斜；稳定渤海，加快南海，拓展东海，探索黄海，做强海外；同时推进非常规油气开发。 重视股东回报，维持高分红率和股息率 2024年中期/末期，公司每股分派0.74/0.66元港元（含税），合计每股 1.40港元（含税），同比增加12%，支付率达到44.7%。从股息率来看，按照2025/03/28收盘价计算，中国海油（A）股息率为5.06%，中国海洋石油(H)股息率7.58%。公司承诺，在获股东大会批准的前提下，2025-2027年公司全年股息支付率预计将不低于45%，预计2025年将维持高分红策略。 投资建议 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1403.73、1463.24、1545.21亿元（2025-2026年原值为1577.10、1875.14亿元）。对应PE分别为8.79、8.44、7.99倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）勘探新项目进度不及预期； （2）原油天然气价格大幅波动； （3）行业政策变化。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 420506 420597 437401 457110 收入同比（%） 0.9% 0.0% 4.0% 4.5% 归属母公司净利润 137936 140373 146324 154521 净利润同比（%） 11.4% 1.8% 4.2% 5.6% 毛利率（%） 53.6% 54.2% 54.4% 54.5% ROE（%） 18.5% 17.7% 16.7% 15.9% 每股收益（元） 2.90 2.95 3.08 3.25 P/E 10.18 8.79 8.44 7.99 P/B 1.88 1.56 1.41 1.27 EV/EBITDA 5.00 5.03 4.91 4.26 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 264609 263274 336577 390657 营业收入 420506 420597 437401 457110 现金 154196 149438 214904 269046 营业成本 194993 192826 199492 207970 应收账款 32918 35583 37650 37755 营业税金及附加 20276 21183 22889 22994 其他应收款 5608 3457 7021 3850 销售费用 3532 3470 3653 3809 预付账款 2924 2965 3044 3163 管理费用 7213 6875 7338 7661 存货 5732 6063 6201 6632 财务费用 2832 3130 3403 2472 其他流动资产 63231 65768 67757 70211 资产减值损失 -8047 -1980 -990 -1485 非流动资产 791672 824190 840154 863992 公允价值变动收益 4597 0 0 0 长期投资 48491 48273 46784 45930 投资净收益 2497 3629 3774 3534 固定资产 6739 6720 6548 6431 营业利润 189964 194124 202714 213521 无形资产 3762 3744 3770 3774 营业外收入 398 356 421 392 其他非流动资产 732680 765453 783053 807857 营业外支出 386 376 396 386 资产总计 1056281 1087463 1176731 1254649 利润总额 189976 194104 202739 213527 流动负债 118875 112866 128581 121726 所得税 51994 53630 56266 58899 短期借款 4303 4303 4303 4282 净利润 137982 140474 146473 154628 应付账款 59685 52796 65871 58845 少数股东损益 46 101 149 107 其他流动负债 54887 55767 58406 58598 归属母公司净利润 137936 140373 146324 154521 非流动负债 187970 178838 169705 160429 EBITDA 268206 232043 222411 241699 长期借款 5786 5786 5786 5786 EPS（元） 2.90 2.95 3.08 3.25 其他非流动负债 182184 173052 163919 154643 负债合计 306845 291703 298286 282155 主要财务比率 少数股东权益 1888 1989 2138 2244 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 股本 75180 75180 75180 75180 成长能力 资本公积 2851 2851 2851 2851 营业收入 0.9% 0.0% 4.0% 4.5% 留存收益 669517 715740 798276 892218 营业利润 9.9% 2.2% 4.4% 5.3% 归属母公司股东权益 747548 793771 876307 970249 归属于母公司净利润 11.4% 1.8% 4.2% 5.6% 负债和股东权益 1056281 1087463 1176731 1254649 获利能力毛利率（%） 53.6% 54.2% 54.4% 54.5% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 32.8% 33.4% 33.5% 33.8% 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E ROE（%） 18.5% 17.7% 16.7% 15.9% 经营活动现金流 220891 169487 173980 176634 ROIC（%） 16.7% 16.1% 15.4% 14.9% 净利润 137982 140474 146473 154628 偿债能力 折旧摊销 74606 36395 19033 27735 资产负债率（%） 29.0% 26.8% 25.3% 22.5% 财务费用 2832 2172 1898 1621 净负债比率（%） 40.9% 36.7% 34.0% 29.0% 投资损失 -2498 -3629 -3774 -3534 流动比率 2.23 2.33 2.62 3.21 营运资金变动 -5777 -7968 9341 -5316 速动比率 2.01 2.10 2.40 2.97 其他经营现金流 157505 150485 138142 161443 营运能力 投资活动现金流 -175426 -68781 -33687 -50984 总资产周转率 0.41 0.39 0.39 0.38 资本支出 -123309 -69784 -36106 -52918 应收账款周转率 12.15 12.28 11.95 12.12 长期投资 -57099 -2501 -1229 -1529 应付账款周转率 3.22 3.43 3.36 3.34 其他投资现金流 4982 3503 3648 3463 每股指标（元） 筹资活动现金流 -97935 -74482 -76886 -80463 每股收益 2.90 2.95 3.08 3.25 短期借款 -62 0 0 -21 每股经营现金流薄） 4.65 3.57 3.66 3.72 长期借款 -5510 0 0 0 每股净